Ayer se produjeron colocaciones de deuda pública española a 10 años a tipos de interés negativos,
que significa esto, que implicaciones tiene, y sobre todo porque se está produciendo en estos momentos.
Bueno, de entrada, aclaremos que la noticia es menos noticiable de lo que podría parecer,
porque los bonos de vencimiento inferior a 10 años ya estaban cotizando,
ya habían cotizado anteriormente a tipos de interés negativos.
La noticia de ayer, por tanto, es que el bono a 10 años,
que es el que se suele utilizar para calcular indicadores como la prima de riesgo,
también pasó a exhibir, también pasó a pagar tipos de interés negativos.
¿Pero por qué? ¿Por qué estamos colocando de deuda a tipos de interés negativos?
Empecemos explicando por qué a escala global hay una tendencia general
a que los tipos de interés de la deuda pública se vuelvan negativos.
¿Cuál es el motivo de esto? Bueno, cuando los agentes económicos disponen de ingresos,
esos ingresos los pueden destinar o adquirir bienes de consumo, o adquirir bienes de capital,
o adquirir activos financieros. Y en la actualidad hay muchos agentes económicos
que no quieren destinar la totalidad de su renta a adquirir bienes de consumo,
ni a invertir en forma de bienes de inversión, sino que prefieren adquirir activos financieros
para qué, para trasladar ese poder adquisitivo, esa renta, ese ahorro que no están gastando,
ni invirtiendo hoy al futuro. Pero, claro, hay activos financieros que comportan riesgo,
y hay algunos de estos ahorradores que no quieren asumir riesgos, y por eso la deuda
pública de gobiernos solventes es un activo financiero tan potencialmente atractivo
para muchos agentes económicos. ¿Por qué? Porque la deuda pública se suele mencionar,
se suele decir que es un activo libre de riesgo, y tiene parte de razón. ¿Por qué? Porque es
un activo que socializa los riesgos entre el conjunto de contribuyentes. Una empresa,
si invierte lo que pide prestado y la inversión no sale bien, pierde y no puede devolver lo que
ha pedido prestado. Por tanto, quien ha financiado esa empresa lo puede terminar perdiendo todo.
En el caso de un estado, es más complicado que una persona lo termine perdiendo todo,
¿por qué? Porque el estado no subordina su capacidad de repago a que sus proyectos de inversión
salgan correctamente y lleguen a buen puerto. No, el estado simplemente recauda impuestos de
todos aquellos proyectos de inversión privados que han salido correctamente y con ese dinero que
extrae del resto de la sociedad coactivamente paga su deuda o puede llegar a pagar su deuda a los
tenedores de deuda pública. Por eso la deuda pública para aquellos ahorradores que intentan
evitar todo riesgo de cara al futuro es un activo que a día de hoy resulta tan atractivo. Si
la demanda de deuda pública es muy grande y la oferta de deuda pública es muy estrecha,
es muy reducida, entonces el precio de la deuda pública aumenta, como en cualquier otro bien.
Si la demanda de un bien crece mucho y la oferta es limitada o si la demanda crece más que la
oferta, en todo caso, el precio de ese bien subirá. Y en el caso de un título de renta fija,
como es la deuda pública, que su precio de mercado suba significa que la rentabilidad que
está pagando ese bono baja. Si el precio sube lo suficiente puede ser que la rentabilidad caiga
a terreno negativo. ¿Y qué significa que la rentabilidad es negativa? Pues que el ahorrador
que le presta su capital, que le presta sus fondos al Estado, terminará recuperando en el
futuro un menor importe que aquel que le ha prestado. En lugar de cobrar intereses, le paga
intereses al Estado por tener el privilegio de prestarle al Estado, en realidad por tener el
privilegio de acceder a la rapiña tributaria y de garantizarse su patrimonio con cargo a la
rapiña tributaria. Y uno se podría plantear, pero sí el ahorrador que le presta su capital al
Estado termina recuperando, termina recibiendo menos de lo que originalmente le prestó,
porque ese ahorrador no recurre a otras formas de proteger su patrimonio que no comporta en
tipos de interés negativos. Por ejemplo, un depósito bancario, porque los ahorradores,
en lugar de prestarle su capital al Estado a tipos negativos, no constituyen simplemente un
depósito bancario que no impone tipos de interés negativos y también sirve para conservar tu
patrimonio en forma líquida y libre de riesgo, porque prefieren la deuda pública a un depósito
bancario. Bueno, es verdad que en el caso de ahorradores particulares, de ahorradores con
pequeños importes de capital, con pequeños volúmenes de capital, no tendría mucho sentido comprar
deuda pública a tipos negativos antes que un depósito bancario. ¿Por qué? Porque los depósitos
bancarios están garantizados hasta 100.000 euros por el Estado y, por tanto, tener un depósito
bancario al final es como tener un título de deuda pública o tener un título avalado por el Estado,
es decir, algo muy parecido a la deuda pública. Sin embargo, los grandes tenedores de liquidez,
los llamados cash pools, por ejemplo, los fondos monetarios o las mesas de tesorería de las grandes
empresas, no pueden permitirse invertir, depositar su dinero en un depósito bancario. ¿Por qué razón?
Pues por lo que ya he dicho, los depósitos bancarios únicamente están garantizados por el Estado
hasta en España, 100.000 euros en Estados Unidos, hasta 250.000 dólares. En todo caso, se trata de
importes garantizados ínfimos para grandes tenedores de liquidez, para grandes tenedores de
tesorería. Imaginemos una empresa que tiene 500 millones de euros en tesorería. ¿Qué hace con
esa liquidez? La invierten en un depósito bancario. En ese caso, se expone al riesgo de que el banco
quiebre y los bancos son empresas muy arriesgadas porque están tremendamente ilíquidas y pueden,
por tanto, de generar una situación de insolvencia. En consecuencia, sus pasivos, sus depósitos
bancarios no son en absoluto activos financieros libres de riesgo, solo lo son por la parte asegurada
por el Estado. Pero claro, si alguien tiene 500 millones de euros y le garantizan 100.000 euros,
se expone a la posibilidad de perder los restantes 499 millones y 900.000 euros. Por consiguiente,
no es una opción para los grandes tenedores de liquidez invertir en un activo financiero,
el depósito bancario, que no proporciona ningún tipo de rentabilidad y sí constituye para ellos
un alto riesgo. En consecuencia, ¿cuál es un activo que les permite proteger su patrimonio frente a
prácticamente cualquier riesgo? La deuda pública de gobiernos solventes y están dispuestos a
comprar deuda pública de gobiernos solventes que les protege la práctica totalidad de su capital
frente a casi cualquier tipo de contingencia, aún pagándole un tipo de interés negativo al Estado.
No existen muchas otras opciones, también uno podría pensar y por qué no lo tienen en tesorería,
porque no lo tienen en euros o en dolares físicos, pues porque el coste de almacenamiento o de
protección de 500 millones de euros en billetes, por ejemplo de 500, sería desproporcionado,
el riesgo de robo, por ejemplo, o la utilidad que pueden tener esos 500 millones de euros para
hacer pagos, si los tienes en efectivo para una gran empresa, no son en absoluto prácticos de
cara a hacer transferencias internacionales, por ejemplo, con lo cual no existe esa opción,
se necesita tener los fondos en una forma más o menos líquida, en una forma más o menos accesible
y segura, y el único activo financiero que hoy lo proporciona es la deuda pública. Si los bancos
no hubiesen caído en una situación de tan extrema y liquidez como consecuencia de los privilegios
que les otorgan los estados para empujarles a que deterioren su liquidez, los bancos podrían
proporcionar ese servicio, pero a día de hoy los bancos son compañías muy líquidas y por
tanto tremendamente arriesgadas para todos aquellos depositantes que no caen bajo el paraguas del
aseguramiento del Fondo de Garantía de Depósitos Estatal. Bien, entonces ya hemos aclarado por qué
en el conjunto del planeta hay una tendencia a que la deuda pública de gobiernos solventes cotice
a tipos de interés negativos. Hay mucha demanda de activos financieros líquidos y libres de riesgo
entre los grandes tenedores de liquidez y el único activo que hoy proporciona estas cualidades es la
deuda pública de gobiernos solventes. Si la demanda de deuda pública de gobiernos solventes es mucho
más alta y crece mucho más que la oferta, entonces los tipos de interés se vuelven negativos.
Pero la segunda cuestión es, evidentemente, ¿por qué consideramos a España un gobierno
solvente? Es decir, España en el año 2012 estuvo a punto de quebrar con una deuda pública del 90%
del PIB. Hoy la deuda pública estará a cierre de año entre el 120 y 130% del PIB. ¿Cómo
considerar por consiguiente que el gobierno español es solvente y proporciona un activo libre
de riesgo para aquellos inversores que quieren adquirir la deuda pública precisamente por esto,
para protegerse frente a casi cualquier riesgo, manteniendo la liquidez de sus inversiones?
Y aquí la razón es muy evidente, la deuda pública española está considerada solvente por la
comunidad inversora no por méritos del Estado español, sino porque la Unión Europea, más en
particular los países que componen la eurozona y sobre todo esos países a través del Banco
Centro Europeo, han avalado implícitamente la deuda pública española y también la deuda pública
italiana, la deuda pública portuguesa, la deuda pública griega, es decir, la deuda pública de
todos aquellos países que dentro de la eurozona tendrían o acarrearían riesgos ciertos, muy ciertos
de impago. ¿Cómo se ha producido esto? Bueno, se ha venido produciendo desde el año 2012. Recordemos,
en julio del año 2012, Mario Draghi dijo que haría todo lo que fuera necesario para salvar al
euro y les insistió a los inversores, créanme, lo que voy a hacer será suficiente para salvar al
euro. Básicamente ahí lo que estaba diciendo es que el Banco Centro Europeo compraría todos
los ciclos de deuda pública española e italiana que fueran necesarios para que la prima de riesgo
de España e Italia bajara. Y como Draghi prometió hacer esto si fuera necesario, los inversores ya
entendieron que de facto el Banco Centro Europeo estaba dispuesto a intercambiar euros, que son un
pasivo del conjunto de la eurozona, y por tanto también un pasivo de Alemania, de Holanda, de Austria,
de Finlandia, incluso de Francia. Un pasivo de todos los países de la eurozona está dispuesto a
intercambiar euros por pasivos nacionales específicos del gobierno español, del gobierno italiano, del
gobierno portugués o del gobierno griego. Y desde entonces esta socialización de riesgos,
esta creación de un euro bono por la puerta de atrás, por la puerta de atrás del Banco
Centro Europeo, solo ha ido acrecentándose. De hecho, en esta pandemia, ya lo comentamos en
un vídeo anterior que podréis encontrar en la sección de pestañas, el Banco Centro Europeo está
adquiriendo enormes cantidades de deuda pública de todos los países de la eurozona, incluyendo los
países del sur de Europa. De momento ya ha adquirido 700.000 millones de euros y se espera que
esa cifra se pueda aproximadamente duplicar. Por consiguiente, se está convirtiendo, insisto,
un pasivo estatal nacional, la deuda pública española, en un pasivo del conjunto de la eurozona.
Y como la eurozona sigue siendo solvente a día de hoy, porque está Alemania, está Austria,
están los países bajos, está Finlandia, detrás, que son países que durante los años anteriores
fueron relativamente austeros. A la hora de mantener en orden sus cuentas públicas y de
reducir su endeudamiento público, la eurozona está actuando de alguna manera de avalista de la
deuda pública española, no sólo de la deuda pública española, como he dicho también de la
italiana, la portuguesa o la griega. Grecia está pagando, Grecia, que es un país que objetivamente
está quebrado. Es decir, si lo dejáramos sueltos en ningún tipo de apoyo, Grecia quebraría
ipsofacto, ya quebró en varias ocasiones y tiene una deuda pública absolutamente desproporcionada
y frente a la que no puede hacer absolutamente nada. Bueno, Grecia está pagando por sus
buenos a 10 años un 06% de tipo de interés. Portugal, otro país que tendría enormes
dificultades financieras para pagar su deuda pública, está pagando un menos 0,04%. Es
decir, los tipos negativos de Portugal son más negativos que los de España. ¿Y eso por qué?
Pues porque, insisto, la eurozona, a través del Banco Central Europeo, está detrás, está
respaldando el repago de estos bonos del sur de Europa. En consecuencia, si en el conjunto del
planeta existe una tendencia a que los tipos de interés de la deuda pública se tornen negativos,
porque la demanda por parte de los ahorradores de activos libres de riesgo es más fuerte que
la oferta de esos activos que más que libres de riesgo son, ya lo hemos dicho, activos socializadores
del riesgo en toda la economía nacional. Y además, la deuda pública española se puede
considerar uno de esos activos libres de riesgo, no porque el estado español sea solvente, sino
porque el estado alemán es solvente y está respaldando la deuda pública española, pues
entonces la demanda inversora por la deuda pública española también será muy alta y como es más
alta incluso que la oferta de esos títulos, la deuda pública española empieza a cotizar a
tipos negativos. Implicaciones de todo esto, bueno, pues que cada vez más inversores, en lugar de
intentar descubrir proyectos empresariales que sean viables, que sean a la vez seguros
y rentables para generar valor para los ciudadanos, están encomendándole la custodia de sus
capitales al estado, de tal manera que el estado va dilapidando, porque el estado no sabe cómo
invertirlo, muchas veces en siquiera intenta invertirlo, simplemente financiar gasto corriente,
el estado va dilapidando el ahorro de los ciudadanos a cambio del compromiso de que en el futuro,
si hace falta, extraerá ese capital de los contribuyentes, que sí hayan generado proyectos
empresariales exitosos para devolverle ese capital a los que hoy no han querido asumir
ningún riesgo y se han limitado a comprar títulos de deuda pública española. Por tanto, desde
un punto de vista real, lo que estamos es empeorando la asignación de capital, en lugar de destinar
el capital a la economía productiva y generadora de valor, lo estamos destinando a la economía
estatal, es decir, al consumo, a la fagocitación estatal de ese capital en proyectos o en partidas
de gasto, que en su mayoría no generan valor añadido a algunos, simplemente se limitan
o a redistribuir la renta sin generar nuevo valor añadido o incluso a proyectos que generan
un valor añadido más bien negativo. Ese sería un conjunto de consecuencias, las consecuencias
sobre la economía real y sobre la economía financiera. Bueno, por las consecuencias,
desde el punto de vista estatal, es que claro, como los tipos están negativos, parece que
nos podemos despreocupar de la sostenibilidad de la deuda, de la reducción del déficit,
que si nos están pagando por endeudarnos, pues sigamos endeudándonos como si no hubiese
un mañana. Y esto se ha arriesgado, se ha arriesgado porque las crisis de deuda suceden
sin avisar, en Grecia en el año 2009 estaba pagando tipos de interés de risa y en cambio
un año después, no digamos ya dos o tres años después, el país estaba quebrado. Si
un estado se endeuda mucho a la comunidad inversora, de repente se le pueden cruzar
los cables, puede empezar a tener miedo con respecto a un país y lo que hasta la fecha
era una demanda muy intensa de sus pasivos nacionales, puede ser una expulsión muy rápida
de sus pasivos nacionales y por tanto un aumento desproporcionado de los tipos de interés.
En el caso de España, esto es más improbable que suceda mientras Alemania y la eurozona
en general estén detrás, siempre y cuando Alemania y la eurozona no vayan avanzando
hacia una situación de sobreendeudamiento, lo cual probablemente en el caso de Alemania
no sucederá, aunque sí hay otro riesgo y es que en algún momento Alemania y el resto
de la eurozona se cansen de darnos su apoyo casi ilimitado a la emisión de deuda pública
y empiecen o a exigirnos ajustes del déficit a cambio del apoyo que nos han dado o directamente
si no queremos ajustar el déficit nos retiren el apoyo y en ese caso nos quedemos solos
a la intemperie, es decir, sin ningún tipo de protección en cuyo caso los inversores
huirían de nuestra deuda y tendríamos mucha deuda acumulada y esa deuda nos aplastaría.
En todo caso, aunque esto no sucediera, sí hay otro riesgo en el horizonte que conviene
considerar, ahora mismo como ya hemos explicado hay mucho capital que busca activos financieros
libres de riesgo y por tanto los tipos de interés de activos libres de riesgo o con bajo
riesgo cotizan muy bajos o incluso negativos, pero en el futuro las tornas podrían cambiar,
no es que necesariamente tengan que cambiar pero podrían cambiar, si en el futuro empiezan
a aparecer muchas oportunidades de inversión, por ejemplo porque hay un cambio tecnológico
importante, el sector privado podrá ofrecer rentabilidades muy altas para captar financiación
y en ese caso las colocaciones de deuda pública competirán directamente con las colocaciones
de deuda privada que como digo aunque implique riesgo podrá pagar tipos de interés altos
por las altas rentabilidades, si es que esto se termina produciendo de las inversiones
al calor de un cambio tecnológico o dicho de otra manera, si en el futuro los tipos
de interés reales dentro de nuestra economía suben y eso no es algo que pueda controlar
el banco central, entonces los tipos de interés de la deuda pública subirán y si ahora hemos
acumulado una montaña de deuda pública bajo la hipótesis de que la deuda pública
va a cotizar siempre a tipos de interés muy bajos o incluso negativos nos podemos encontrar
con que cuando tengamos que refinanciar toda esa deuda pública a tipos de interés altos
el pago de los intereses también nos aplaste, insisto eso ni siquiera requiere que se deteriore
la solvencia de la eurozona o la solvencia de España al ser descolgada del apoyo de
la eurozona, basta con que avancemos hacia un entorno de tipos de interés más altos
porque las inversiones muy rentables sean más abundantes generalizadamente, por tanto
se trata de una estrategia que a corto plazo quizá por la pandemia podría estar justificada
pero que nuestro gobierno quiere perpetuar en el medio largo plazo y es una estrategia
tremendamente irresponsable porque la pida, el capital de los ahorradores no genera valor
con ese capital y porque nos expone a riesgos financieros futuros muy grandes e innecesarios.