Bueno, buenas tardes a todos y muchas gracias por la existencia y muchas gracias por la
invitación. El propósito de mi intervención es resumir
algunos de los problemas que pueden tener o algunas de las limitaciones que pueden tener
las políticas de estímulo, las políticas monetarias expansivas y las políticas fiscales
expansivas. Tendemos a pensar que, sobre todo, si nos
enfrentamos a una recesión, a una realitzación económica, la política monetaria, la política
fiscal, si tiene capacidad, porque obviamente se puede agotar la capacidad, pero si tiene
capacidad siempre ha de ser beneficiosa y siempre ha de impulsar el crecimiento económico,
pero también cabe la posibilidad de que políticas que supuestamente tienen que estimular la
economía en el corto plazo puedan desestimularla en el medio y largo plazo a través de una
serie de errores que se vayan acumulando o que se vayan generando.
Entonces, empecemos con la política monetaria. ¿Por qué la política monetaria puede ser
desestabilizadora? Por política monetaria, me refiero obviamente a la política monetaria
expansiva, a la política monetaria de estímulo, que en general, por resumir lo que intenta
es volver más laxa, volver más fácil la provisión de financiación al sistema financiero
para que, a su vez, el sistema financiero ofrezca financiación a tipos de interés
más bajos, a familias, empresas y administraciones públicas. Estos agentes económicos tomen
prestado a esos tipos de interés más bajos y, endeudándose, relancen la inversión o
relancen el consumo de bienes duraderos tipo la vivienda.
¿Qué es el problema de esto? Lo he explicado antes Guillem, con respecto a la anterior crisis,
cabe la posibilidad de que, bajando artificialmente los tipos de interés, promoviendo tipos de
interés demasiado bajos, tipos de interés por debajo de los naturales, si lo queremos,
cebemos de manera excesiva la demanda de crédito y, por tanto, haya una sobre inversión en
determinados tipos de activos, una sobre inversión burbujística, si lo queremos, de determinados
tipos de activos. Y esto ya vimos cómo terminó, terminó en una crisis de la que todavía
no nos hemos recuperado enteramente. Es decir, que tratando de evitar un ajuste a corto plazo
podemos generar desajustes mayores a largo plazo, tratando de no caer en una gripe podemos
generar una enfermedad mucho mayor en el largo plazo. Pero ahora mismo no estamos en este
contexto, en el que los tipos de interés bajos estén estimulando un sobreendeudamiento
brutal en el sector privado. De hecho, el sector privado español más o menos se sigue
desapalancando, es decir, se sigue desendeudando, sigue amortizando más deuda del nuevo crédito
que contrae. Por tanto, no estamos en el escenario de 2002 a 2007, cuando los bajos tipos de interés
eran bajos tipos de interés, a pesar de que la demanda de crédito era muy alta. Es decir,
eran tipos de interés bajos remando contra corriente. Más demanda de crédito tendrían
que ser tipos de interés crecientes, pues no, los tipos bajaban porque la oferta de crédito
aumentaba de manera muy notable. Entonces, en este contexto de tipos bajos y de demanda
de crédito que no aparece con suficiente fuerza, ¿qué papel puede tener la política
monetaria? ¿Qué papel distorsionador? Porque estoy hablando de las limitaciones o de los
peligros que pueden tener las políticas de estímulo. Bueno, parecería que no tiene
efectos, parecería que si la política monetaria coloca a los tipos de interés bajos y nadie
pide prestado a esos tipos de interés bajos, pues como si no estuviera ahí.
Pero aunque no haya nuevo endeudamiento, y esto Guillén también en algún momento lo
ha mencionado, aunque no haya nuevo endeudamiento, un contexto de tipos de interés ultra bajos,
un contexto de abundante liquidez dentro del sector financiero, incluso de liquidez
que les quema a los bancos, porque efectivamente la tienen que mantener en la facilidad marginal
de depósito y ahí se les cobran el 0,5 % cada año, es decir, te debo un 0,5 % menos
cada año, le dice el Banco Central de la Banca.
Los bancos lo que sí pueden hacer es tratar de refinanciar a sus deudores y especialmente
de refinanciar a aquellos deudores que estén en una situación más complicada y que sean
deudores a los que los bancos no quieren ejecutar sus créditos para no darlos de baja en su
balance y para no tener que anotarse pérdidas, es decir, voy alargando la cuerda para que
las empresas que no son rentables o que son muy poco rentables se mantengan en el negocio,
se mantengan funcionando con créditos que les otorga la banca para ir refinanciándose
de manera continuada.
Entonces, este es un primer riesgo serio que tiene la política monetaria expansiva aún
cuando no haya demanda de nuevo crédito, porque la política monetaria expansiva se
puede canalizar a refinanciar, a mantener vivos a aquellas empresas o aquellas familias
también que estén ya endeudadas y que tengan dificultades para pagar su deuda.
Por tanto, mantienes vivas o mantienes vivos modelos de negocio que no deberían estar
vivos o que deberían replantearse, reestructurarse, repensarse.
En cuanto a la política fiscal, ¿cuáles son los problemas potenciales de la política
fiscal?
Bueno, el más inmediato, obviamente, es cuán eficaz es la política fiscal y esto lo solemos
medir a través de la magnitud del efecto multiplicador, es decir, cuánto conseguimos
con un determinado incremento del gasto público a aumentar el PIB y cálculos del efecto multiplicador
los hay para todos los gustos, el consenso en tiempos de una economía no en recesión,
sino una economía que está más o menos creciendo a su potencial y que su Gobierno no se enfrenta
a problemas de solvencia, etcétera, está en tiempos de paz entre 0,8 y 1,2 en Estados
Unidos, es decir, que básicamente aumentamos en 100 el gasto público y el PIB aumenta
en 100.
Es decir, no hay un gran efecto multiplicador, sino que simplemente se traslada el gasto público
en más actividad.
Es verdad que para momentos de recesión, especialmente de restricción creditícea
ante los agentes privados, las estimaciones son algo más altas si no hay problemas de
restricción o de credibilidad financiera del soberano.
En España, por ejemplo, el Banco de España lo estimó, el multiplicador en contextos
de alto endeudamiento y de alto decidido público es negativo, es decir, si intentamos estimular
la economía endeudándonos y gastando, la economía se contrae.
¿Por qué?
Porque se genera un pánico sobre la capacidad que tenga España de repagar su deuda.
Pero aún así, en cuanto al efecto multiplicador, una cosa es que, gastando 100, generemos 100
de nueva producción y otra es cuánto valor estamos generando, porque esos 100 de nueva
producción pueden ser algo absolutamente inútil.
Vale, sí, yo he incrementado el PIB, he incrementado el PIB creando un casino para empleados públicos.
Así se puede incrementar el PIB.
Ahora, ese casino para empleados públicos genera, digamos lo así, bienestar social.
A lo mejor, para los empleados públicos que acuden a él sí, pero desde luego para el
conjunto de la población que lo ha financiado, general bienestar social, no necesariamente.
Entonces, que aumentemos el valor de lo producido no es equivalente a que estemos generando
bienestar.
Y, por tanto, toda política fiscal que se acometa debería pasar –y esto es algo que,
por desgracia, nunca sucede– un mínimo análisis coste beneficio.
Es decir, voy a generar no más producción, que producción, hinchazón de producción
es relativamente fácil de generar.
Voy a generar más valor que el coste de oportunidad de los recursos que estoy consumiendo o no.
Si pasa ese test coste beneficio, pues adelante.
Si no pasa ese test coste beneficio, no debería impulsarse, salvo casos de debacle económica
brutal que, bueno, se intente estabilizar un poco el nivel de actividad entre periodos
para que no haya flutaciones muy fuertes del PIB y del empleo.
Pero, desde luego, invertir en algo que sabemos que es ruinoso, simplemente porque va a impulsar
el registro de producción dentro del PIB no tiene mucho sentido.
Este es un primer límite que tiene toda política fiscal expansiva.
Pero, luego, hay otros dos potenciales problemas.
El primero, ya lo he más o menos apuntado, es el riesgo de sobreendudamiento estatal
y el riesgo de descrédito soberano, que puede hacer que la inversión interna desaparezca.
En gobiernos que tienen soberanía monetaria, porque pueden anticipar una depreciación
de la divisa y, por tanto, una fuga de capitales, en gobiernos sin soberanía monetaria como
España, pues porque pueden anticipar un default soberano y, por tanto, un aquí del sistema
financiero y, por tanto, se genera un pánico dentro que hace que la inversión salga.
Eso es lo que le pasó a España en 2012. 2012 los capitales internos empezaron a salir
ante el riesgo cierto, muy cierto, de que España quebrara.
Por tanto, también tenemos que tener en cuenta, esto también lo ha mencionado William, la
sostenibilidad de la deuda pública.
Vale, sí, estimulamos la economía con déficit, pero hasta cuándo?
Porque hay una restricción financiera que puede estar más o menos lejana, hay economías
que la pueden tener muy lejana, como Japón, porque tiene una tasa de ahorro interno muy
grande, hay otras economías como España, que si no nos financiamos internamente y nos
tienen que financiarlos de fuera, hasta cuándo los inversores extranjeros van a estar dispuestos
a refinanciar nuestra deuda.
Quizás está el Banco Central detrás comprando o, de manera más o menos indefinida, porque
en última instancia es como si Alemania nos estuviera refinanciando.
Pero si el Banco Central Europeo pestañea y dice, bueno, ya veremos y seguimos con
este programa de aval implícito a la deuda pública española, ¿qué pasaría con un
100% de deuda de PIB sin el apoyo, incluso, explícito del Banco Central Europea nuestra
deuda?
Pues cosas muy buenas no pasaría.
Pero no, ese es un problema.
Pero hay otro problema que liga un poco con el que he mencionado antes, que es que la
política fiscal también se puede dirigir, también se puede canalizar a reflotar empresas
que no son rentables, o sea, empresas cuyo valor, el valor que generan, es inferior al
coste o oportunidad de los recursos que emplean, o sea, empresas anti-económicas, porque
recordemos que la economía, lo que estudia es la economización de los recursos, como
destinar recursos escasos a fines que son más valiosos.
Y aquí, de lo que estamos hablando, es tanto en política monetaria como en política fiscal
del riesgo de que se retengan los recursos en ocupaciones cuyo coste o oportunidad es
mayor que el valor que generan, que es el riesgo de lo que, bueno, ya desde hace más
de una década, pero es un término que empieza a sonar más últimamente, y también la tenía
Guillem en su transparencia, es el problema de la zombificación, el problema de que
la economía se pueda llenar de empresas zombies. Un zombie es un ente que debería
estar muerto, pero está vivo, no muerto, está medio vivo, medio muerto. Una empresa
que consuma más valor del que genera debería estar muerta o debería reestructurarse para
ser eficiente y generar más valor del que consume. Pero las empresas zombies ya sea
porque la política monetaria favorece una refinanciación de empresas no rentables o
porque la política fiscal alimenta la demanda no generadora de productos, no generadores
de valor, subsidiada, por tanto, por los contribuyentes de empresas que no son viables.
Entonces, la zombificación es un problema no solo por sí mismo, no solo porque si tenemos
muchas empresas que consumen más valor del que generan, tenemos una economía que destruye
valor, no que genera valor, sino también porque la existencia, la presencia de empresas
zombies tiene externalidades negativas sobre las empresas sanas, es una infección que
se puede ir contagiando. Porque una empresa zombie utiliza inputs y produce outputs, si
utiliza inputs, ¿qué está haciendo la empresa zombie con los inputs elevar su precio? Los
salarios son más altos, la energía es más alta, las materias primas son más caras,
¿por qué? Porque hay demanda que no debería existir, porque esas empresas deberían estar
muertas o deberían reestructurarse, como digo. Entonces, se mantiene alta la demanda de
esos inputs y ¿qué pasa? Empresas nuevas que quieren crearse, el coste de adquirir
los factores productivos ya empieza desde un nivel muy alto, con lo cual mi modelo de
negocio, que a lo mejor sería rentable con costes más bajos, como la empresa zombie,
está manteniendo la demanda de esos inputs artificialmente alta, encarece los inputs
y hace que mi startup, mi proyecto incipiente, no sea viable. Y luego las empresas zombie
también producen outputs, eso que significa que están inundando el mercado de productos
que si la empresa se tuviera que mantener en el mercado, por la propia disciplina del
mercado, no podrían producir, pero como indirecta o directamente están siendo subsidiados, esos
productos llegan al mercado a precios artificialmente bajos y, por tanto, tenemos una especie de
dumping promovido por la política monetaria y la política fiscal, que dificulta que nuevas
empresas entren en ese sector, porque claro, si ya hay una empresa incumvente que está
produciendo productos muy baratos, no porque la empresa sea productiva como para producirlos,
sino porque está siendo subsidiada directa o indirectamente, yo ya no me meto en este
sector, no imaginad que tuviéramos una industria automovilística que estuviese produciendo
coches a 5.000 euros, no porque sea productiva para producirlos, sino porque está subsidiada.
Pues si alguien tiene una idea de una nueva automovilística que pudiese producir coches
a 6.000 euros, porque es suficientemente productiva como para producirlos a 6.000 euros, ya no
entraría en el sector, porque diría yo no puedo competir con esta compañía que está
siendo subsidiada.
Por tanto, la proliferación de empresas zombi es un problema cada vez más extendido en
las economías desarrolladas y esto me permite tocar muy brevemente ya, así entramos en
el debate, pero un tema que ha salido y que no hay consenso o no hay una respuesta consensuada
de por qué es así, que es el tema de los tipos naturales bajísimos o de los tipos naturales
incluso negativos.
¿Por qué los tipos naturales, por qué el tipo de interés de equilibrio para entendernos
es tan bajo?
Bueno, hay diversas hipótesis y probablemente todas ellas explican una parte de la realidad.
Una es la demografía.
Si somos sociedades cada vez más envejecidas, evidentemente lo que tenemos es personas adultas
que ahorran mucho o que quieren ahorrar mucho en activos de poco riesgo para poder extraer
renta de esos activos de poco riesgo cuando están jubilados y, por tanto, hay mucha oferta
de ahorro y mucha demanda, pero solo de activos de bajo riesgo, de activos libres de riesgo.
Si la oferta de activos libres de riesgo no es suficientemente amplia, ¿qué sucede?
Pues que esos activos, el precio del mercado de esos activos libres de riesgo aumenta por
encima de su nominal, mucha demanda, poca oferta y eso es el equivalente a tipos negativos.
Cuando el valor del activo se ubica por encima de su valor facial, esa es una posibilidad.
Otra que desde luego está ahí es el bajo crecimiento de la productividad.
Si tenemos inversiones muy, muy, muy productivas, la demanda de inversión será muy alta y si
la demanda de inversión es muy alta, aunque haya mucha oferta de ahorro, esa oferta de
ahorro será absorbida por la alta demanda de inversión y eso elevará a los tipos
de interés, pero la demanda de inversión no es alta porque la productividad no es
alta.
Entonces, de nuevo, aquí la demografía puede tener también su explicación, una sociedad
envejecida, una sociedad poco emprendedora, por tanto, una sociedad que no se quiere lanzar
a invertir, pero desde luego creo que la zombificación también tiene parte de la responsabilidad.
Si tenemos una economía cada vez más zombificada, una economía cada vez menos productiva, esa
es una economía donde la demanda de inversión es una demanda cada vez menor.
Por tanto, parte de la razón por la que tenemos tipos de interés negativos es los efectos
colaterales que han tenido políticas de estímulo tan agresivas como las que se han aplicado
en los últimos 15 años para evitar, o los últimos 13, 12 años, para evitar un colapso
a corto plazo mayor del que habría sucedido sin esas políticas, pero el coste de oportunidad
de evitar un colapso tan grande como el mayor del que vivimos puede ser perfectamente que
ahora estemos experimentando una recuperación menos fuerte de la que estaríamos experimentando
de manera alternativa.
Entonces, estamos en esta situación y algunos lo que plantean es profundizar todavía más
en ella con, por ejemplo, políticas de tipos de interés negativos ya no reales, sino
tipos de interés negativos nominales y ya no para la banca, que al final el tipo de
interés negativo para la banca es como una especie de impuesto a la banca, sino también
para el resto de la sociedad.
Pero fijémonos y termino con esto antes de que podamos entrar en el diálogo, que institucionalizar
unos tipos de interés negativos significaría, y esto también lo ha apuntado Guillem, significaría
que estaríamos convalidando las malas inversiones de las empresas.
¿Por qué? Porque una empresa que tiene una tasa de rentabilidad negativa sobre activos,
si una empresa pierde el 1 % sobre sus inversiones, pero está muy apalancada y sobre su deuda
paga un menos 2 % es decir, cobra por estar endeudado, pues claro, le pasa gana dinero.
O sea, aunque en el activo esté gestionando mal sus activos productivos y esté generando
menos valor del que ha invertido inicialmente, tú inviertes 100 y recuperas 99 con la movilización
de tu capital, como te has financiado esas inversiones 100 con deuda y al año siguiente
debes 98, los fondos propios aumentan, mi activo baja de 100 a 99, pero mi pasivo baja
de 100 a 98, portando mi fondo propio aumenta en 1.
Con lo cual esto es perpetuar la dinámica de malas inversiones, no es tratar de buscar
que la economía, si hay mucho ahorro y hay poca inversión, pues bueno, que se equilibre
el tipo de interés al tipo de interés natural negativo, es que ese tipo de interés natural
negativo en parte, la demografía insisto, seguro que juega un papel, pero en parte es un tipo
de interés natural negativo, inducido por haber consolidado una economía improductiva
y zombificada que apuntalarás todavía más si perpetúas esos tipos de interés negativos.
Y bueno, ahora podemos debatir un poco más sobre política fiscal, gracias.
Vale. ¿Alguna réplica de uno al otro del otro al
uno que sea muy breve para darle más agilidad si puede ser alguna puntualización?
Una cosa que no me quedó clara, los tombis bajo dúmpio fiscal para contaminar sería
si sus outputs ineficientes costes altos, pues en inputs de otras empresas, o sea, el
sector eléctrico. En cambio, también has dado el argumento contrario, que como barrera
de entrada actúan contra nuevos. Si los costes son altos por ineficiencia y la financiación
bancaria les permite sobrevivir, ¿no me parece que los dos argumentos no los puedes acadar
un poco? O sea, una empresa que tenga perdida es una
empresa que está vendiendo por debajo de costes, con lo cual, claro, si está vendiendo
por debajo de costes está vendiendo más barato de lo que debería estar vendiendo
para sobrevivir. Tú esa situación en una dinámica competitiva no la puedes mantener.
Perdona, pero para la que compra, que le vendan por debajo de costes, es positivo.
Claro, pero otras empresas que podrían producir ese mismo producto, algo más caro, pero de
manera rentable ya no se lanzan a invertir. Este es el segundo argumento, el primero
era el de la contaminación que decía. Claro, contaminación por aumento de
el coste de los inputs. ¿Por qué? Porque si hay varias empresas que están compitiendo
por los inputs que esas empresas utilizan… Pues eso. Las empresas utilizan electricidad,
como hay más capacidad instalada, porque hay empresas que no deberían existir, que siguen
ahí, la demanda de electricidad es más alta de lo que alternativamente sería, con lo
cual el precio de la electricidad también es más alto de lo que sería y eso afecta
a las nuevas empresas que quieran entrar. En cierto modo, su hueco ya está ocupado por
las empresas que no deberían estar ahí. Nos preguntamos hasta qué punto el mundo
puede seguir absorbiendo deuda pública, que crece de manera casi exponencial en algunos
países. Entonces, hay gente que dice el tipo de interés
es cero, por tanto, para los estados no hay coste. Por otra parte, si hay bancos centrales
que van comprando su deuda pública, quizás se puede refinanciar a largo plazo, incluso
se podría extinguir. Por tanto, es un negocio fantástico porque tenemos gasto para hoy
y abremos mañana. Hay límites a esto. ¿Será verdad lo que dijo Rubini en 2008 la madre
de las burbujas de la deuda pública o puedo dormir tranquilo?
No tengo clara la respuesta, con lo cual, casi mejor que esté calladito.
Claramente, hay mucho volumen de ahorro que he buscado deuda pública, en parte por componente
demográfico, en parte también porque el sistema financiero ha generado una enorme
cantidad de liquidez que no tiene donde aparcarla. Cuando hemos hablado antes de los jueves,
de las fisibilizaciones cuantitativas, es que ese es un dinero que se ha creado que
no puede llegar a la economía real. Solo puede llegar indirectamente generando nuevo
crédito por parte de los bancos en favor de familias y empresas. A mí, un banco no
me puede endosar las reservas del Banco Central porque yo no puedo tener una cuenta corriente
en el Banco Central. Solo otros bancos pueden tener cuenta corriente en el Banco Central
o estados, con lo cual, claro, parte de esa liquidez se intenta aparcar en compra de deuda
pública. Además, esto ya es mucho más complejo para otros temas, para otro debate, se ha
generado toda una estructura para el Banco tradicional, que es la Banca en la Sombra,
que es la banca de los grandes tenedores de liquidez, de grandes empresas, de inversores
institucionales, que no pueden aparcar su liquidez en los circuitos tradicionales bancarios.
¿Por qué? Porque un fondo, si tuviese un depósito bancario de, no sé, mil millones
de euros, ¿cuánto tiene asegurado de ese depósito bancario de 250.000? Si quiebra
el banco, lo pierde todo. Entonces, los grandes inversores de liquidez, los grandes tenedores,
mejor dicho, de liquidez, no pueden aparcar la liquidez en el sistema bancario tradicional
y buscan la banca en la Sombra y la banca en la Sombra al final de que está compuesta.
Está compuesta de inversiones aseguradas, con activos que deuda se utilizan de colateral
en operación de repos, pero hay una parte de esa banca en la Sombra que es inversión
indirecta en deuda pública. Compro participaciones de un fondo monetario que está invertido
en deuda pública. Participo en una operación repo que está asegurada, colateralizada con
deuda pública. Con lo cual, esa es una forma también de aparcar esa liquidez y por eso
la deuda pública es tan deseada y tan valiosa.
Añado una cosita sobre esto. Primero, la banca en la Sombra es un problema
sobre lo que está en la Sombra, es muy difícil, es imposible regularla, es muy difícil al
menos. Y daré un dato, Juan, de mi época de banco. Para el cuantito de TVSync nos daban
una cuota de compra de activos. Hubo un momento que, pese a los déficits que estamos haciendo,
no emitíamos suficientemente deuda y se acabó comprando deuda privada de empresas que
ahora están en concurso de acreedores. Con lo cual, por eso decía que me generaba
doble sentimiento antes que comprar la deuda de una multinacional que iba mal, pues que
sea deuda pública o menos la deuda pública habrá financiado algo que habrá servido mínimamente.
Bueno, ese es un poco el tema que quería tocar. De nuevo, análisis coste de beneficio,
el hecho de que la deuda pública sea tipo 0 al Estado no le cuesta nada financiarse,
pero ¿qué haces con esa deuda pública? Porque si haces una inversión de 1 % más,
vale que no tendeudes. Si lo que haces es transferir el capital que captas a generaciones
futuras o una especie de sistema de pensiones a gran escada, bueno, al final es como si
estuvieras atesorando la liquidez, no la estás invirtiendo de ninguna manera. Es como si
metiamos la liquidez en una caja fuerte, más los costes de almacenamiento y la transferiéramos.
Pero la cuestión es, si hay tanta capacidad de financiación, no hay forma de redirigirla
a proyectos que sean productivos. Y ahí es donde hay que hablar de mi juicio de políticas
de oferta, aunque aparentemente tengamos problemas de demanda, aunque dependen que parte del
mundo, en Estados Unidos, claramente, ¿no? Hay problemas de crecimiento potencial que
se pueden resolver o que se podrían resolver con muchísima menos regulación, con mucha
más libertad económica y también con impuestos más bajos, eso sí, a lo mejor subiendo
otros, como los impuestos piguvianos, y ahí sí coincidiría, no con impuestos a la riqueza
ni al patrimonio, pero sí desde los piguvianos, y lo va bajando gasto. España, por ejemplo,
da en subvenciones a actividades no solo culturales, que eso es lo de menos, sino productivas,
de la economía productiva, en torno a 23.000 millones de euros. Eso es casi lo que se
recauda por impuestos de sociedades, es decir, nos podíamos cargar el impuesto de sociedades
que graba a las empresas productivas y eliminar las subvenciones que mantiene vivas empresas
improductivas, con lo cual ahí también habría un doble dividendo de los que mencioné antes
anteriormente. Bueno, lo primero, ¿puesto a tirar el dinero
como hemos estado tirando, desde los bancos centrales, mejor tirarlo en gasto público
que no en cositas penitadas? Aunque entiendo que institucionalizar eso es un disparate,
o vas a dinero de alicottero, por tanto, a las familias, que sería equivalente a una
bajada de impuestos, o puestos a disfilfarar mejor comprar deuda pública que no comprar
deuda de alguna de estas que no os puedo decir, pero que se ha comprado esto por un lado.
Y lo segundo, detrás de todas las deducciones hay un interés creado, y estos interés creados
son muy, muy de empresa, ¿eh? Y te dicen que ellos han hecho su estrategia empresarial
contabilizando esta deducción por dando sustirs, han descontado esto, remover esto es fácil
de decir, muy difícil de hacer. Para quien sea, esté en el Gobierno.
Una pregunta. Las criptomonedas, con la revolución digital que vivimos, son imparables, o bien
su implantación dependerá de que entre en crisis el modelo de banco central y de fiat
carran si porque se gestiona mal? O sea, obviamente las criptomonedas son
un activo monetario alternativo al general tradicional. En cierto modo, bueno, es que
cada una es de su padre y de su madre, pero por hablar de Bitcoin, Bitcoin es una especie
de oro digital, de oro intangible. De hecho, se lo diseñó pensando en un patrón oro
digital. Entonces, previsivamente, jugará en el futuro
dentro de la estrategia de inversión de los agentes económicos un papel similar que
juega hoy el oro, es decir, como un activo de reserva de última instancia, a prueba
de bombas, incluso aunque desaparezcan los estados o entren en quiebra, etcétera, como
mantener a salvo parte de mi patrimonio en un activo que es inconfiscable, que no se
puede prohibir políticamente y, además, el apetito por ese activo de activos estará
claramente correlacionado con el descredito estatal como lo está el oro. Cuando hay
temores de crisis económica, temores de quiebra, temores de guerra, temores de bloqueos, el
oro aumenta. Cuando las cosas están normales, cuando la gente quiere invertir en otro tipo
de activos no líquidos, sino de inversiones productivas, el oro cae porque no es un refugio
de nada, pues las criptomonedas, algo parecido. ¿Qué ventaja pueden tener, aparte de proporcionar
un refugio donde escaparse de las garras y del control estatal? Pues, hombre, que van
a disciplinar desde luego la política monetaria, porque si están ahí y siempre van a ser
una alternativa a una mala gestión política, el político, el burocrata, el gobernante,
que esté manejando la política fiscal o la política monetaria, sabrá que existe una
escapatoria y, por tanto, limitará relativamente, pero no digo que vaya a ser la gran…, hombre,
entre ciertas cosas sí, es decir, ante una posibilidad de confiscar o de controlar capitales,
por ejemplo, como se ha intentado hacer en países latinoamericanos, ahí sí que no hay
forma. Pero bueno, en otros casos, una política marginalmente mejor o marginalmente peor
la influencia será menor, pero es una influencia que existe y que va disciplinada al regulado.
Sí, tengo poco más que añadir que haya un ashado, va muy bien, porque te limita, evita
extravagancias. Ahora lo interesante para mí es cómo los bancos se están posicionando
para hacer sus propias monedas digitales. ¿De qué punto esto va a invalidar? Va a ser
un zombi nuevo que afecte a los que, en buena lid, iniciaron el proceso.
Sí, lo que pasa es que las divisas digitales que están planteando los bancos centrales
no están de ser divisas digitales centralizadas. Es decir, son divisas digitales que son…
Que pueden controlar. Que controlan ellos y que al finales son
ellos los deudores de esas divisas. Es como una cuenta corriente digital en el banco central.
Bitcoin no tiene emiso. Bitcoin es la red de Bitcoin y no hay ningún nodo que controla
la red. Es el conjunto de la red poniéndose de acuerdo en cada transacción de que la
transacción es correcta e insertándose en el código o en el registro de todos los
nodos de la red. Y, por tanto, aunque obviamente, si aparecen divisas digitales de bancos centrales,
que sean otro elemento competitivo, que puede reducir la demanda de Bitcoin, son activos
bastante distintos. Las divisas digitales de los bancos centrales
se parecen más a la libra que quería crear Facebook que a Bitcoin, propiamente.
Otra pregunta. Hoy sí tengo 300.000 euros, que no es mi caso. La duda pública no da nada.
El depósito bancario no da nada o te pueden curar una comisión. La bolsa es un carrusel
o un Dragon Can porque depende de Brexit, Donald Trumps, coronavirus, etcétera, por venir.
Entonces, es el sector inmobiliario en Europa, el nuevo oro-refugio, que sabes que te da
un rendimiento si alquilas un piso y sabes que en ciudades como Barcelona, que hay mar y
montaña, por tanto, cierta limitada en treinta años no va a perder valor.
Yo soy de esto, de esto segundo. Se puede hablar del sector inmobiliario como un todo.
Entonces, si tú pidas una oferta limitada, imagineros yo que todos mis ahorros los tengo
en menor que es un desoye, más limitación. Añádela a la circunstición que te marca
el litoral, unas políticas relativamente restrictivas de respeto medioambiental y de naturaleza
y eso es dinero seguro. En la bolsa sí también, pero tienes que tener una
perspectiva un poco de medio plazo. Entonces, los miembros son para jubilarte aún. O sea,
que puedes ponerlos en la bolsa si no conoces como invertirlos en menor que.
Sí. A ver, si empezas a pensar que la bolsa era un activo más rentable que el inmobiliario,
recientemente publicaron un paper que se llama The Rate of Return of Everything y ahí lo
que cuentan los autores analizando las tasas de retorno de la renta variable y del mercado
inmobiliario en muchos países durante más de 100 años, es que la rentabilidad a largo
plazo del mercado inmobiliario y de la renta variable ha sido la misma.
La única diferencia es que la bolsa tiene más volatilidad y, por tanto, estás expuesto
a una volatilidad no recompensada con rentabilidad, de acuerdo con este paper. Obviamente es
una evidencia controvertida, pero es interesante de constatar. Idealmente yo creo que el sitio
donde habría que estar es en la bolsa porque es la economía productiva, es la economía
que está financiando inversiones y, por tanto, la que genera la base empresarial del futuro.
El mercado inmobiliario, al final, es invertir en la infraestructura donde tiene que residir
la mano de obra a la fuerza de trabajo del futuro, y aquí sí que hay que hacer una
amatización. Obviamente no se puede hablar del mercado inmobiliario en su conjunto, en
absoluto, y habrá ciudades donde la vivienda se irá revalorizando seguro, pero habrá
otras donde no se va a revalorizar en absoluto, donde va a caer y va a caer bastante, no solo
por la limitación de la oferta, que es un factor de oferta desde luego muy claro, sino
también por la demanda. Es decir, si la demografía en España cae, evidentemente mucha oferta
de vivienda poca demanda, los precios van a caer. Grandes ciudades que sigan concentrando
población aún cuando el conjunto de la población del país caiga, pues probablemente habrá
margen, especialmente algunas zonas como los centros, si no se deterioran y no hay una
huida desde el centro como pasa en ciudades estadounidenses, pues que se mantendrán de
valor. Pero, en general, pensar que simplemente por comprar la vivienda se va a revalorizar
cuidado con esa idea, porque los fundamentales en España, ya digo, grandes ciudades puede
ser, pero en otra cosa que no sean grandes ciudades, no apuntar.
Sí, tienes que sumar demanda interna y externa las dos, y la externa en determinados centros
de acotados, esto está más garantizado, la suma de las dos.
Bien, son las ocho y media, una última pregunta muy breve para acabar este debate. Volter
escribió que el papel moneda siempre vuelve a su valor intrínseco, que es cero, me puedo
ir a dormir tranquilo o Volter sigue siendo un clásico moderno. Y lo digo desde la evidencia
de que el tipo de moneda que tenemos ahora, no convertible, moneda confianza, fiat currency,
ha sido hasta el momento bien gestionado y ha permitido un aumento del comercio, de
la valorización, de los tráficos, de la riqueza disminuida de la pobreza en todo el
mundo. O sea que no estoy diciendo…, pero pasa que ahora Donald Trump quiera saltar
al señor federal, Cristina Gartes, muy amiga de Macron, se va a ver el asalto político
a la independencia de los bancos centrales, ¿me tengo que preocupar o no?
Depende con qué horizonte lo mires. A ver, la moneda fiat es una moneda política, es
una moneda del Estado. Si el Estado desaparece, la moneda fiat desaparece. Todos los grandes
procesos de desmonetización y de perinflaciones de moneda fiat han sido modelos de colapso,
o sea han sido consecuencias de colapsos estatales, más que de imprimir grandísimas
cantidades, que se suele ser más la consecuencia de una moneda que está perdiendo valor y
para estabilizar el poder de compra, tienes que imprimir mucho, han sido consecuencias
de colapsos estatales. Los estados son eternos, no, todos los estados
terminan cayendo y, por lo tanto, todas las monedas fiat terminan cayendo en algún momento.
Estados Unidos terminará cayendo porque es que no hay imperio que dure eternamente,
no hay Estado que dure eternamente. El oro, por ejemplo, es una moneda no política,
no estatal, aunque se derrumben todos los gobiernos, el oro sigue estando ahí y se podría seguir
utilizando como medio de intercambio. Ahora, en un horizonte razonable de tiempo
para nuestras vidas cabe prever un colapso del dólar… Hombre, del euro, a lo mejor
sí, pero bueno, por desintegración política justamente, ¿no? Pero un colapso del dólar,
de la Libra, del Franco Suizo, pues no tiene por qué en absoluto, nunca sabes lo que puede
parar el futuro, evidentemente, pero no lo pondría en agenda necesariamente, aun cuando
esté más o menos bien gestionado. Probablemente ahora vamos a una etapa de peor gestión,
de preocuparse menos por la calidad de la moneda y por estabilizar su valor, de hecho,
lo que dicen es que se quiera encargar el valor de la moneda para generar inflación
sea como sea. Otra cosa es que lo consigan, pero aún así no creo que peligre la existencia
ni del dólar ni de otras monedas fuertes similares en la medida en que no peligre la
supervivencia del emisor que es el Estado. Y yo como no lo veré, puedes irse a dormir
tranquilamente, no sea sin duda, no, pero que ésta sea una preocupación.
Perfecto. Muchas gracias por su atención, Guillem tiene que coger el último tren. El
martes que viene, Gonzalo Bolle, Jaume Aronso Quevillas, nos hablarán del Estado de Derecho
Europeo. Hasta el martes.