Javier Milei defiende que la deflación estructural no tiene por qué ser negativa
para una economía. ¿Pero es esto realmente así? Veámoslo.
En el vídeo de ayer expliqué que si Javier Milei congela la base monetaria en pesos y la economía
argentina avanza hacia una dolarización espontánea, la única forma de que dispondrán los argentinos
de incrementar sus tenencias de liquidez es a través de la deflación. Y es que a través de
la deflación, por un lado, la oferta monetaria real del país se incrementa, una misma unidad
monetaria, un dólar ve incrementado su poder adquisitivo y, por tanto, aquellos argentinos
que tengan dólares tendrán, con una misma cantidad nominal de dólares, un mayor poder adquisitivo
frente al resto de bienes y servicios de la economía. Y, por otro lado, a través de la
deflación se tiende a conseguir un superávit exterior, es decir, se tiende a exportar más
de lo que se importa y, por consiguiente, tienden a entrar dólares del resto del mundo dentro
de la Argentina. En realidad, sin embargo, existe una tercera forma de acomodar la mayor demanda
de liquidez por parte de los argentinos sin necesidad de recurrir a la deflación. Y esa
tercera forma consiste en permitir que el sistema financiero pueda crear, pueda manufacturar deudas
a muy corto plazo pagaderas en dólares. Las deudas a muy corto plazo, por ejemplo, a la
vista, y muy seguras pagaderas en un determinado dinero, por ejemplo, dólares o euros, son, para
la inmensa mayoría de personas, títulos monetarios sustitutivos del dinero al que dan derecho. Para
muchas personas, un billete de 100 euros es exactamente lo mismo que un saldo en su cuenta corriente
bancaria de 100 euros. Pero el billete de 100 euros es un dinero creado por el Banco Central
Europeo, mientras que la cuenta corriente de 100 euros es un dinero o una moneda creada por
el banco. Y es que el sistema financiero en general, y más en particular y sobre todo el
sistema bancario, es capaz de crear, si se le permite, lo que en economía llamamos sustitutos
del dinero, sustitutos monetarios. Es decir, títulos de deuda a corto plazo y muy seguros
que en el tráfico mercantil se intercambian de mano en mano como si fueran dinero. No son
dinero, porque es deuda pagadera en dinero, pero es una deuda a tan corto plazo y tan segura
que a efectos prácticos satisface las demandas de liquidez de los agentes económicos y se puede
utilizar, entre ellos, como si fuera dinero. Pues bien, si Argentina tuviera un sistema
bancario sano que pudiese crear títulos de deuda a muy corto plazo y muy seguros, lo
que comúnmente se llama depósito a la vista, pagaderos en dólares, entonces, si la demanda
de dólares aumenta en el conjunto de la Argentina, sería posible que el conjunto de los argentinos
tuviesen más dólares sin necesidad de recurrir a la deflación. Es decir, sin necesidad de incrementar
el poder adquisitivo interno del dólar o sin necesidad de generar un superávit exterior para
atraer los dólares de fuera a través de una caída de los precios internos. Se podría satisfacer la
mayor demanda general de dólares dentro de la Argentina con un incremento de la oferta de
depósitos bancarios pagaderos en dólares. Pero mucho me temo que Javier Milei no es muy partidario
de esta última idea. Javier Milei ha defendido desde hace años un modelo de Banca Simons que,
como ya explicamos en un vídeo anterior, consiste en prohibir que los bancos puedan incrementar la
oferta monetaria en términos netos porque se les impone que cualquier depósito a la vista pagadero
en dólares que generen deba estar respaldado al 100% por reservas en dólares, de tal manera que,
como digo, los bancos no pueden incrementar netamente la oferta monetaria, porque para
crear más depósitos a la vista pagaderos en dólares tienen que drenar la misma cantidad de
dólares en billetes, en reservas del resto de la economía. Por tanto, por cada dólar que se añade
a la economía en depósitos bancarios se retira un dólar en billetes de la economía. Como digo,
Javier Milei ha defendido desde hace años el modelo de Banca Simons, pero es que en esta misma conferencia,
en el Foro Económico Internacional de las Américas, él mismo volvió a sugerir que intentaría aprobar
una reforma financiera donde se impusiera un coeficiente de caja del 100% a los bancos y donde,
por tanto, se le prohibiera a la banca que pudiese aumentar en términos netos la oferta de depósitos
a la vista pagaderos en dólares. Escuchemos este fragmento de Milei.
Al mismo tiempo, otra cosa que vamos a hacer y que estamos trabajando es en una reforma del
sistema financiero para ir a un sistema integrado con el mercado de capitales y construir una banca
que sea anticorridas. Cuando habla de banca anticorridas, presumiblemente se está refiriendo
a un modelo de banca como el de la banca Simons, con un coeficiente de caja del 100%. Sin embargo,
todavía no voy a opinar mucho sobre esto porque únicamente es un esbozo de lo que ha dicho Milei
en una conferencia y habrá que ver los detalles de su reforma financiera. Porque si, por ejemplo,
Javier Milei impusiera un coeficiente de caja del 100% a la banca argentina, pero permitiera que las
reservas de los bancos argentinos que computan para ese 100% sean los depósitos bancarios en dólares
de otros bancos extranjeros, como esos bancos extranjeros no están sometidos al coeficiente
de caja del 100%, podría seguir habiendo de manera indirecta elasticidad monetaria, aumentos netos de la
oferta monetaria dentro de la Argentina. Los bancos argentinos actuarían como intermediarios entre los
ciudadanos argentinos y los bancos extranjeros que aumentarían los depósitos a la vista pagaderos en
dólares que les serían transferidos a los bancos argentinos como reservas. Pero, como digo, cuando
Javier Milei presente su reforma financiera, opinaremos sobre ella. De momento, lo que quiero es explicar
por qué una economía con una oferta monetaria absolutamente rígida, que es una de las posibilidades
que quizá está barajando Javier Milei como reforma monetaria para la Argentina, por qué una economía
con una oferta monetaria absolutamente rígida y, por tanto, abocada a la deflación, sería una economía
que funcionaría mal. Y, como digo, mucho me temo que Javier Milei puede estar pensando en este modelo
de economía, porque hace unos días, en su cuenta de Twitter, recomendó un libro defendiendo la deflación
de mi amigo y colega, aunque no por ello aliado intelectual, Philip Bagus. En este tuit, Javier
Milei hacía una apología de la deflación. Altamente recomendable para los críticos de la eliminación
del Banco Central, o más acotados por la dolarización, recomiendo que no se le acerquen
al libro porque tomarán una idea de las tonterías que han dicho a lo largo del debate. Mentes abiertas
a disfrutar de un gran libro. He de aclarar que yo estoy a favor de eliminar el Banco Central
y de dolarizar la economía argentina, pero no por eso considero que la deflación sea positiva
para el país. Y justamente porque estoy en contra del Banco Central, estoy a favor, al menos como
second best, de la dolarización, y estoy en contra también de la deflación, también me opongo al modelo
de Banca Simons que, si se aplicara en una economía dolarizada, la abocaría indefectiblemente a la
deflación. En cambio, un modelo de banca como el que existe en una economía dolarizada como Ecuador,
tampoco estoy defendiendo nada estrafalario. Un modelo de banca como el que existe en otras
economías dolarizadas, como Ecuador o como Panamá, no tendría por qué abocar a la economía
argentina dolarizada a la deflación. ¿Y por qué creo que la deflación es problemática? ¿Y por qué
creo, por tanto, que mi ley no debería reformar el sistema monetario y financiero de la Argentina
para abocarla a una deflación estructural? Pues de eso quiero hablar en este vídeo.
De entrada hay que distinguir que suban y bajen algunos precios de la inflación y de la deflación.
La inflación y la deflación provocan subidas o bajadas de precios como consecuencia de la
depreciación o de la apreciación del valor del dinero. Pero hay precios que pueden subir o que
pueden bajar sin que el valor del dinero se haya depreciado o apreciado. Por ejemplo,
si se produjeran globalmente malas cosechas de trigo, entonces el precio internacional del trigo
tendería a subir. Y sería bueno que el precio internacional del trigo subiera en relación con
los precios del resto de la economía porque de esa manera se trasladarían factores productivos a
intentar acelerar la producción de trigo. En este caso, el trigo no se encarece porque el dinero se
haya depreciado. El trigo se encarece porque como la oferta de trigo es menor, la unidad marginal de
trigo se vuelve más valiosa. De la misma manera, se pueden producir caídas de precios que no estén
relacionadas con la apreciación del valor de la moneda. Si hay un incremento de la productividad
en la industria de los ordenadores, el coste medio de producción por ordenador bajará y la competencia
llevará a que el precio de los ordenadores también baje. Y es bueno que ese precio baje en relación con
el resto de precios de la economía porque muestra que el coste de oportunidad de producir ordenadores
es menor dentro de ese sistema económico. Pero de nuevo, los ordenadores no se han abaratado porque
el dinero se haya apreciado. Así pues, hablaremos de inflación para referirnos a las subidas de
precios derivadas de la depreciación de la moneda. Y hablaremos de deflación para referirnos a las
bajadas de precios derivadas de la apreciación de la moneda. ¿Y por qué se deprecia o se aprecia
la moneda generando subidas o bajadas generalizadas de precios? Pues por un lado, la moneda se deprecia
generando inflación cuando la oferta de dinero supera la demanda de dinero. Y la moneda se aprecia
generando deflación cuando la demanda de dinero supera la oferta de dinero. Y tanto la inflación
como la deflación, tanto la depreciación del valor de la moneda como la apreciación del valor de la
moneda resulta negativo para la coordinación económica. ¿Y por qué la inestabilidad a la baja
o al alza del valor del dinero resulta negativo para la coordinación económica? Bueno, cuando la
inflación o la deflación tienen un carácter inesperado, es decir, cuando los agentes económicos
no habían previsto la depreciación o la apreciación del valor de la moneda y, por tanto, las subidas o
bajadas de precios derivadas de esa depreciación o apreciación de la moneda, creo que es bastante
sencillo de entender por qué esa inflación o esa deflación inesperadas genera descoordinaciones
económicas. Y es que la inflación y la deflación no esperadas generan redistribuciones arbitrarias
de riqueza, generan recapitalizaciones y descapitalizaciones de algunos agentes económicos
que no están vinculados con el valor, con la riqueza que generan para el mercado. Por ejemplo,
en el caso de la inflación no esperada, los deudores se enriquecen a costa de descapitalizar,
a costa de empobrecer a los acreedores. O, de la misma manera, la inflación no esperada
enriquece a aquellos que antes de la inflación se han desprendido del dinero para comprar bienes
que se encarecen con la inflación y empobrece a aquellos que antes de la inflación no prevista
se han desprendido de bienes para acumular dinero. Ese dinero es el que, con la inflación,
pierde valor. Creo que todos entendemos, especialmente en Argentina, por qué la inflación no esperada
genera descoordinación económica y genera redistribuciones arbitrarias de riqueza. Pero lo
mismo sucede con la deflación no esperada. Con la deflación no esperada se enriquece el acreedor y se
empobrece el deudor, porque el deudor ha de devolver en el futuro una cantidad de dinero que
tiene mayor valor que el que recibió en primer lugar como préstamo. Y, de la misma manera, con la
deflación se enriquece quien antes de esa deflación no esperada ha vendido bienes para acumular dinero.
Ese dinero se revaloriza con la deflación y, en cambio, se empobrece aquel que antes de la
deflación no esperada se ha desprendido de dinero para comprar bienes, porque esos bienes son los que
se abaratan en términos de dinero con la deflación. En suma, con la inflación no esperada se enriquece
quien adopta una posición corta en dinero y se empobrece quien adopta una posición larga en dinero,
mientras que con la deflación no esperada se enriquece quien adopta una posición larga en
dinero y se empobrece quien adopta una posición corta en dinero. ¿Y esos enriquecimientos o esos
empobrecimientos guardan alguna relación con el valor que cada uno de esos agentes económicos es
capaz de generar para terceros a través del mercado? No, ninguna relación. Son enriquecimientos y
empobrecimientos arbitrarios que derivan de la fluctuación de valor de la unidad monetaria de
esa economía. Es como si cada día redefiniéramos el estándar de longitud dentro de esa economía.
Unos días un metro son 100 centímetros y otros días un metro son 200 centímetros. Pues en tal caso,
a aquellas personas a las que les tengan que entregar un metro de tela el día en el que
redefinimos metro como 50 centímetros, esas personas saldrán perdiendo. Y aquellas que
les tienen que entregar 50 centímetros de tela en lugar de 100 centímetros de tela, saldrán ganando.
En cambio, las personas que tengan que recibir un metro de tela el día en el que redefinimos metro
como 200 centímetros, saldrán ganando. Y las personas que tengan que entregarles 200 centímetros
de tela, porque así se obligaron contractualmente, saldrán perdiendo.
Pero ¿qué relación guardan estos enriquecimientos y empobrecimientos arbitrarios, que derivan de la
fluctuación igualmente arbitraria, de la definición de metro de tela? ¿Qué relación guarda todo ello
con la capacidad de cada uno de estos agentes económicos para satisfacer las necesidades
más urgentes del resto de agentes económicos al menor coste posible? Pues absolutamente ninguna.
Por eso, tanto con la inflación como con la deflación no esperadas, te puedes encontrar que modelos
de negocio muy buenos, que satisfacen necesidades muy importantes a costes muy bajos, terminan
quebrando. Y que modelos de negocio muy malos, que satisfacen necesidades muy poco valiosas a un
coste muy alto, terminan siendo recapitalizados gracias a que han tenido suerte con la redistribución
inflacionaria o deflacionaria a su favor. Por tanto, lo ideal es que el valor de la unidad
monetaria no fluctúe, ni a la baja, inflación, ni a la alza, deflación, porque eso solo genera
redistribuciones arbitrarias de riqueza no relacionadas con la capacidad de cada agente
económico para satisfacer, de la forma más eficiente posible, las necesidades de los
demás. Y para que el valor de la unidad monetaria no fluctúe, ni la oferta de dinero ha de ser
superior a la demanda de dinero, ni la demanda de dinero ha de ser superior a la oferta de
dinero. Y eso se puede conseguir en un entorno de banca libre sin banco central, siempre que
no exista un coeficiente de caja del 100%, es decir, la banca Simons que defiende Javier
Milley. En un entorno de banca libre sin banco central estatal, la oferta monetaria es elástica.
Y eso significa que si la demanda de dinero aumenta, la oferta de dinero también lo hace para
estabilizar el valor del dinero, evitando la deflación. Y si la demanda de dinero cae por
debajo de la oferta, la oferta monetaria también se reduce para estabilizar el valor del dinero,
evitando la inflación. Ahora bien, uno podría decir que siendo malas tanto la inflación no esperada
como la deflación no esperada, si los agentes económicos son capaces de prever adecuadamente la
inflación o la deflación, la mayor parte de los problemas, la mayor parte de la redistribución
arbitraria de riqueza generada por la inflación o por la deflación, desaparecen. Si, por ejemplo,
sabemos que la inflación de este año va a ser el 5%, los acreedores pueden incrementar los tipos
de interés a los que prestan a los deudores en un 5%, cubriéndose de esa manera frente a la inflación.
O si yo vendo hoy unas mercancías para atesorar dinero y al cabo de un año comprar otras mercancías
con el dinero que he atesorado, puedo incrementar hoy el precio de las mercancías que voy a vender en
un 5% para atesorar un 5% más de dinero y aunque a lo largo del año suban los precios en un 5%,
mi poder adquisitivo se mantendrá constante. Y lo mismo cabe decir de la deflación. Si esperamos que
los precios caigan este año un 5%, los deudores les pueden exigir a los acreedores un tipo de interés
nominal 5 puntos más bajo porque los acreedores recobrarán dentro de un año un dinero que tendrá
un 5% más de valor que el actual y, a su vez, quienes compren mercancías hoy para revenderlas
al cabo de un año pueden anticipar la rebaja esperada en el precio al que venderán dentro de un
año y exigir hoy una rebaja del 5% en los precios de las mercancías que compran y que van a
revender un 5% más baratas por la deflación esperada dentro de un año. Si todo esto sucediera,
démonos cuenta de que no habría redistribuciones arbitrarias de riqueza como consecuencia de la
inflación o de la deflación. Quienes adoptaran una posición corta en dinero durante un periodo
inflacionista no ganarían porque su contraparte, los que adoptan una posición larga en dinero,
habrían previsto la inflación y les habrían cobrado un sobreprecio y, a su vez, quienes adoptan una
posición larga en dinero durante la deflación, tampoco ganarían porque su contraparte, quienes
adoptan una posición corta en dinero, habrían previsto la deflación y les impondrían un descuento.
Por tanto, en un entorno de oferta monetaria rígida y, por tanto, tendencialmente deflacionista,
como el que aparentemente aspira a implantar Javier Milei en la Argentina, si los agentes económicos
fueran capaces de prever perfectamente la deflación, no habría ningún tipo de descoordinación económica.
Pero este no es un escenario realista por tres razones. La primera es que es imposible prever con
exactitud cuál será la inflación o la deflación esperada dentro de una economía. No sólo porque
existe una inerradicable incertidumbre sobre el futuro, sino porque, además, la inflación o la
deflación esperada va a depender de las propias expectativas de los agentes sobre cuál vaya a ser
la inflación o la deflación esperada. Y si es imposible prever con exactitud cuál va a ser la
inflación o la deflación esperada, y si en consecuencia existen diversas expectativas sobre
cuál va a ser la inflación o la deflación esperada, subsistirán las redistribuciones arbitrarias
de riqueza como consecuencia de esa inflación o deflación no enteramente esperadas. En segundo
lugar, porque aun cuando todos fuéramos capaces de prever con exactitud cuál va a ser la inflación
o la deflación futura, no todos los agentes económicos tienen la misma capacidad para adaptar
sus precios a esa inflación o deflación esperada. Hay precios que se negocian a largo
plazo. Por ejemplo, los salarios, por ejemplo, los tipos de interés, por ejemplo, los alquileres,
por ejemplo, los suministros energéticos. Y todos esos precios no pueden estar fluctuando
continuamente en función de nuestras cambiantes expectativas sobre cuál va a ser la inflación
o la deflación esperada. El ejemplo más típico y más sencillo de entender. Si estamos
en un entorno deflacionista, donde los empresarios, en consecuencia, han de abaratar los precios
de sus mercancías para seguir vendiéndolas, pero esos empresarios no son capaces de renegociar
simultáneamente a la baja los salarios de sus trabajadores o los alquileres que pagan
a sus arrendadores, entonces el precio al que van a vender las mercancías va a ser decreciente,
mientras que sus costes se van a mantener estables. Y eso provocará un estrechamiento
de su margen de ganancia que abocará a algunos de ellos a la reestructuración o a la quiebra,
es decir, al desempleo de recursos. Es decir, que a corto plazo provocará una recesión.
Por supuesto, al cabo del tiempo todo esto se termina solucionando. Los trabajadores
despedidos acaban encontrando otro empleo, los inmuebles desocupados terminan encontrando
otros inquilinos, etc. Pero durante todo el tiempo en el que se ha destruido un modelo
de negocio y sus factores productivos permanecen desempleados, durante todo ese periodo de tiempo
no se está generando riqueza. Es como decir que las crisis económicas en el fondo no importan
tanto porque a medio o largo plazo se terminan solucionando. Sí, claro, pero durante el periodo
de crisis se destruye mucha riqueza. Y en tercer lugar, aun cuando todos conociéramos
perfectamente cuál va a ser la inflación o la deflación esperada y aun cuando todos
tuviéramos plena flexibilidad instantánea para renegociar todos nuestros precios, hay
precios que ni siquiera son susceptibles de ajustarse en función de la inflación o la
deflación esperada. El caso más claro con la deflación son los tipos de interés. Imaginemos
que un agente económico está dispuesto a endeudarse a un tipo de interés real del
2%. Y hay otro agente económico que está dispuesto a prestarle a un tipo de interés
real del 2%. Pues bien, aquí tenemos una oportunidad de coordinación mutuamente ventajosa entre el
acreedor y el deudor. Uno se quiere endeudar al 2%, el otro quiere prestar al 2%. Pero ahora
imaginemos que ambas partes anticipan, esperan, una deflación durante el próximo año del
5%. Para que con una deflación esperada del 5% el tipo de interés real se mantenga en
el 2%, el tipo de interés nominal al que se presta el dinero ha de ser del menos 3%. Es
decir, yo te presto 100, tú me devuelves 97 al cabo de un año, pero esas 97 al cabo de un
año tendrán un poder adquisitivo equivalente a 102 unidades monetarias actuales. Por tanto,
el acreedor prestando hoy 100 y recuperando 97 dentro de un año es como si le hubiesen
devuelto 102 en términos reales. Ahora bien, aunque ambas partes sean conscientes
de ello, el acreedor no querrá prestar dinero a un tipo de interés del menos 3%. ¿Por qué?
Pues porque si el acreedor tiene 100 unidades monetarias y se limita a atesorarlas, no a
prestarlas, sino simplemente a atesorarlas, al cabo de un año tendrá 100 unidades monetarias,
que con una deflación esperada del 5% tendrán un poder adquisitivo equivalente a 105 unidades
monetarias actuales. O expresado de otra manera, si presta 100 unidades monetarias a un tipo de
interés real del 2%, nominal del menos 3%, el acreedor gana menos que si se limita a atesorar
el dinero. Prestando recupera 97 unidades monetarias con un poder adquisitivo de 102. Atesorando mantiene
100 unidades monetarias con un poder adquisitivo de 105. Por tanto, la deflación esperada se carga
todo el mercado de préstamos con tipos de interés por debajo de la deflación esperada.
En definitiva, las subidas de precios o las bajadas de precios derivadas de cambios en el
valor de los bienes son positivas y necesarias para la coordinación económica. Las subidas
generales de precios o las bajadas generales de precios, es decir, la inflación o la deflación
como consecuencia del cambio de valor de la unidad monetaria que utilizamos como unidad
de cuenta dentro de la economía, no son positivas para la coordinación económica. Los cambios
de valor no esperados en la unidad monetaria generan descoordinaciones económicas a través
de redistribuciones arbitrarias de riqueza entre los agentes económicos. Y ser capaz de anticipar,
aunque sea parcialmente, los cambios de valor del dinero, así como reaccionar para adaptarse
a ese cambio de valor esperado del dinero, resulta costoso y, por tanto, no posible en
el margen. Y cuanto mayor sea el margen de no adaptación a la inflación o a la deflación
futura, es decir, cuanta mayor sea la inflación o la deflación no esperada, mayor la descoordinación
y mayor la redistribución arbitraria de riqueza. Por tanto, no. Imponer en Argentina un sistema
monetario y financiero conducente a la deflación estructural sería un enorme error a largo plazo
de Javier Milei. Es verdad que, como durante las últimas décadas el gran problema de Argentina,
con mucha diferencia, ha sido la inflación galopante, preocuparse de que en el futuro los
problemas puedan venir desde el lado de la deflación parece un escenario absurdamente
irreal. Pero precisamente porque en Argentina existe, con razón, lógicamente, un sesgo antiinflacionista
muy fuerte, hay que advertir y evitar que el país sobre reaccione instituyendo problemas
similares a los que tienen ahora, pero desde el lado deflacionista. Libertad monetaria y libertad
bancaria, simplemente eso, no a la banca Simons, que no deja de ser una regulación estatal en
contra de la libertad bancaria. Una regulación estatal que evitaría que el libre mercado
estabilice espontáneamente el valor del dinero. Es decir, una regulación estatal que impondría
artificial y coactivamente la deflación estructural dentro del país. Y tan descoordinadora puede ser
una inflación estructural como una deflación estructural perpetradas a través del Estado.
Así que no, ojalá Javier Milei no siga ese camino.