La inflación está en sus niveles máximos desde hace 40 años y los bancos centrales pretenden
contrarrestarla subiendo los tipos de interés. ¿Pero por qué las subidas de tipos de interés
tienden a moderar la elevación de los precios? ¿Cuáles son los procesos? ¿Cuáles son los
canales que traducen tipos de interés más altos en menores tasas de inflación? Veámoslo.
Se suele considerar que las subidas de los tipos de interés por parte de los bancos
centrales son un mecanismo que conduce a moderar las elevaciones de los precios. Son un mecanismo
necesario para luchar contra la inflación. ¿Pero por qué subir los tipos de interés
termina traduciéndose en una elevación más moderada de los precios? Pues hay distintos
canales que explican este proceso. En primer lugar, hablemos del canal bancario. Un incremento
de los tipos de interés por parte del banco central encarece el coste de financiación
o de refinanciación por parte del sistema bancario. A los bancos le sale más caro obtener
financiación. Y si a los bancos le sale más costoso obtener financiación, de ahí se
derivan dos efectos. Por un lado, los bancos ofrecerán financiación a un coste más
elevado, es decir, los tipos de interés a los que se podrán endeudar familias y empresas
se incrementarán. Y si los tipos de interés a los que se pueden endeudar familias y empresas
se incrementan, familias y empresas demandarán menos financiación nueva, se carrán endeudar
en menor medida. Con lo cual, si familias y empresas endeudan en menor medida, también
gastarán menos con cargo a la deuda. Su gasto privado financiado con endeudamiento será
menor y menos gasto privado implica menor presión alcista sobre los precios. Los precios
en el conjunto de la economía tienden a aumentar cuando el gasto agregado, incluyendo por
tanto el gasto privado, aumentan muy por encima de la capacidad que tiene la economía para
incrementar a corto plazo la producción de bienes y servicios. Menos gasto privado es
menor elevación de los precios. Pero es que además, el aumento del coste de financiación
de la banca, que se origina con la subida de los tipos de interés por parte del Banco
Central, tiene un segundo efecto. Y es que los bancos van a estar dispuestos a ofrecer
tipos de interés más altos a sus acreedores, incluyendo por tanto a sus depositantes, para
que los financien o los refinacien. Y, por tanto, si familias y empresas convierten sus
depósitos a la vista, sus cuentas corrientes a corto plazo, en imposiciones a plazo fijo
remuneradas a un tipo de interés más alto, también, de nuevo, el gasto privado se contrae.
Familias y empresas, en lugar de gastar con cargo a los depósitos, a las cuentas corrientes
que ya tienen, deciden inmovilizar, aparcar ese ahorro en un instrumento a plazo que
les priva del derecho a gastarlo durante un tiempo en la economía y deciden hacerlo
por la remuneración que suponen los tipos de interés más altos.
Por ambas vías, por consiguiente, el canal bancario subida de tipos de interés por parte
del Banco Central y subida de tipos de interés por parte de la banca, tanto el tipo de interés
del activo como el tipo de interés del activo, conduce a una contracción del gasto privado
dentro de la economía y menor gasto privado significa menor presión sobre los precios.
Vamos ahora con un segundo canal, el canal de la economía real. Si a la economía real
llega menos gasto agregado, en particular menos gasto privado, porque ya hemos dicho que al
subir los tipos de interés, el canal bancario canaliza menos gasto privado al conjunto de
la economía. Si la economía real recibe menos gasto privado, entonces el nivel de
actividad de la economía real se reducirá. Las empresas no obtendrán tantas ganancias,
al no obtener tantas ganancias, reducirán su escala de producción y al reducir su
escala de producción, despedirán o dejarán de contratar a trabajadores. De tal manera
que como esos trabajadores van a haber reducido sus ingresos salariales, también reducirán
su consumo, lo cual repercutirá de nuevo en menores beneficios empresariales, etc.
Es decir, tras una subida de los tipos de interés en la economía real se generan efectos
de segunda ronda. No solo es que se reduzca el gasto agregado como consecuencia directa
del cierre del grifo de la financiación del sector bancario al sector privado, es que
además como ya en origen el sector privado gasta menos en la economía, como cae el consumo
y la inversión, los beneficios y los salarios se reducen y al reducirse la masa de beneficios
y la masa de salarios, los capitalistas y los trabajadores también reducen adicionalmente
su gasto privado dentro de la economía y como ya hemos dicho, menor gasto agregado,
en este caso menor gasto agregado del sector privado, menor presión alcista sobre los
precios. En tercer lugar, el canal financiero, la
contracción de la actividad en el conjunto de la economía como consecuencia del menor
gasto privado, se traduce como ya hemos dicho en una reducción de los beneficios empresariales.
Los beneficios empresariales implica que el precio de activos como las acciones o como
la vivienda se va a reducir. ¿Por qué razón? Pues porque el precio de estos activos no
es más que el valor descontado de los flujos de caja futuros esperados que vayan a proporcionar
esos activos, en el caso de las acciones los beneficios, que se espera que proporcione
la empresa de cuyo capital social estamos hablando, y en el caso de la vivienda los ingresos
futuros esperados por el alquiler de esa vivienda que dependen de la masa salarial dentro de
la economía. Además, si suben los tipos de interés, no solo es que los activos vayan
a caer de precio como consecuencia de los menores beneficios o de los menores alquileres
futuros esperados por parte de estos activos, sino que también el factor que se utiliza
para descontar esos beneficios futuros y calcular el valor presente, que es el tipo
de interés, habrá aumentado con lo cual el descuento será mayor y el valor presente
estimado menor. ¿Y qué sucede si se reducen o dejan de aumentar los precios de las acciones
o los precios de la vivienda? Pues que los agentes privados, familias y empresas, se
descapitalizan, se empobrecen y eso origina lo que en economía se denomina efecto riqueza,
en este caso efecto riqueza negativo. Cuando sube el precio de las acciones o cuando sube
el precio de la vivienda, los agentes económicos se perciben como más ricos, como más acaudalados
y eso los empuja a gastar más. Si soy más rico, tengo más holgura financiera para gastar
más hoy. Pues bien, si lo que sucede es lo contrario, cae el precio de las acciones,
cae el precio de la vivienda, los agentes se perciben como más pobres y recortan adicionalmente
su gasto privado en la economía y menor gasto privado en el conjunto de la economía y ya
hemos dicho que es menor presión alcista sobre los precios.
Cuarto canal, el canal del gasto público. Si se produce una contracción de la actividad
económica, menores beneficios, menores salarios, la recaudación fiscal del gobierno también
se moderará, no necesariamente caerá, pero desde luego no crecerá tanto como alternativamente.
Y si se produce una reducción o una moderación de los ingresos estatales y al mismo tiempo,
como consecuencia de la inflación, se produce un aumento del gasto público nominal, entonces
lo que eso significa es que el déficit público aumenta o al menos no se reduce tanto como
se había proyectado que se iba a reducir. Es decir, que el gobierno se ve obligado a
emitir más deuda pública si quiere costear el mayor déficit público.
Problema, como los tipos de interés han subido, la emisión de esa mayor deuda pública también
le cuesta más al gobierno. De manera que como le cuesta más financiarse, en última instancia,
al gobierno solo le queda la alternativa de recurrir a una mayor austeridad, es decir,
a reducir el déficit público. Y cómo se puede reducir el déficit público, o subiendo
impuestos, lo cual implica aún menos gasto privado o recortando el gasto público.
Y menor gasto público sobre la economía también implica menor presión sobre los precios,
que recordemos los precios aumentaban por el exceso de gasto agregado, y el gasto agregado
se puede reducir o porque se reduce el gasto privado o porque se reduce el gasto público.
Y por último, quinto canal, el canal de la credibilidad de los bancos centrales. Y hemos
visto todos los desastres económicos que se pueden derivar de una subida intensa de
los tipos de interés, restricción del crédito bancario, caída de la actividad económica,
crédito del desempleo, caída del precio de los activos, estrecheces presupuestarias
del gobierno, etc. Y si a pesar de todas esas calamidades el banco central está decidido
a subir los tipos de interés, el mensaje que está enviando a la comunidad inversora
es muy claro. El mensaje es el siguiente, señores inversores, yo me preocupo exclusivamente
por proteger el valor de mi moneda. Yo estoy creíblemente comprometido a luchar contra
la inflación. A mí no me dominan consideraciones de maximizar el nivel de empleo, de estabilizar
el valor de los activos en los mercados financieros, de facilitar la financiación del gobierno,
yo no estoy sujeto, yo no estoy subordinado, yo no estoy dominado por ninguna de estas
consideraciones. Mi único objetivo y lo perseguiré caiga, quien caiga, es luchar contra la inflación.
Por tanto, ustedes pueden confiar en mi moneda porque voy a proteger su valor. Si este incremento
de la credibilidad de los bancos centrales, de la confianza de los inversores en los bancos
centrales se produce, entonces los inversores nacionales e internacionales puede que incrementen
sus reservas de esta moneda en sus carteras, o al menos que no la reduzcan, porque considerarán
que es un activo menos arriesgado. El riesgo de una moneda es la inflación, si se reduce
la expectativa de inflación, el activo se vuelve menos arriesgado y por tanto más atractivo.
Y si se incrementa la demanda de moneda, si se incrementan las reservas privadas de esta
moneda, su demanda aumenta. Mayor demanda de una moneda implica mayor valor de esa moneda
y mayor valor de una moneda en relación con el valor del resto de bienes y servicios
implica menores precios, es decir, menor inflación.
En definitiva, estos son los 5 canales a través de los cuales una subida de los tipos de interés
por parte del banco central tiende a contribuir a moderar los precios. Evidentemente para
que estos canales sean verdaderamente operativos, la subida de tipos de interés tiene que ser
suficientemente cuantiosa. Subidas pequeñitas de los tipos de interés apenas tienen influencia
a través de estos canales y por tanto apenas tienden a moderar los precios.
Y la gran pregunta que desde luego podemos formularnos ahora es, las subidas de los
tipos de interés que están programando los bancos centrales a ambos lados de Atlántico
serán suficientes para combatir, para contrarrestar, para anular la mayor inflación en las últimas
4 décadas.