Segunda etapa del plan de estabilización macroeconómica de Javier Milley para la
Argentina. Emisión monetaria cero. ¿En qué consiste exactamente? Veámoslo.
Después de la aprobación definitiva de la ley de bases y puntos de partida para la
libertad de los argentinos, el gobierno de Javier Milley inicia la segunda etapa de su
plan de estabilización macroeconómico. Lo decía ayer el ministro de Economía, Luis
Caputo. Estamos ya en lo que nosotros consideramos lo que sería la segunda etapa de este plan
de estabilización. La primera etapa consistía en alcanzar el equilibrio presupuestario, es
decir, en no gastar más de lo que se ingresa, algo que el gobierno de Javier Milley consiguió
en el primer mes de gobierno completo, enero de 2024, cuando logró ya no el equilibrio
presupuestario sino el superávit presupuestario. ¿Y en qué consiste esta segunda etapa de
estabilización de saneamiento macroeconómico de la Argentina? En conseguir la emisión cero
de nuevos pesos, en congelar la emisión monetaria. ¿Pero por qué ahora mismo la emisión monetaria
no está congelada en la Argentina? Javier Milley siempre dijo que no iba a emitir nuevos
pesos y, sin embargo, durante los últimos meses la emisión de pesos ha continuado. ¿Por qué? Pues
bien, tradicionalmente la Argentina emitía pesos para financiar el déficit presupuestario
de los gobiernos. Los gobiernos querían gastar más de lo que ingresaban y, como no eran capaces
de emitir deuda en los mercados, financiaban la diferencia entre ingresos y gastos, el déficit,
mediante emisión de nueva moneda. Claro, ahora ese no puede ser el caso porque el gobierno
de Javier Milley tiene superávit. Entonces, ¿por qué motivo se siguen emitiendo pesos? Pues
porque gran parte de los pesos que se emitieron en el pasado para financiar los déficits públicos
fueron inmovilizados, absorbidos, en deuda, en pasivos remunerados del Banco Central para
que esos pesos no llegaran a la economía y elevaran aún más los precios. Es decir, que
en el pasado los gobiernos gastaban pesos de nueva emisión y luego el Banco Central intentaba
que esos pesos dejaran de circular por la economía depreciando aún más el valor del peso, pagando
tipos de interés a los bancos que depositaran esos pesos excesivos en las arcas del Banco Central.
El Banco Central pagaba intereses para que esos pesos que había emitido en exceso para financiar
el déficit público del gobierno dejaran de gastarse dentro de la economía. Quedarán aparcados en el
balance del Banco Central. Y eso es lo que se conoce como pasivos remunerados del Banco Central
de la República Argentina. Las LEVACs en un principio, luego LELICS y hoy PASES. Pues bien,
durante los últimos años, y este es un proceso que no se ha detenido durante los últimos meses,
el Banco Central de la República Argentina tiene que emitir nuevos pesos para pagar los tipos de
interés de esos pasivos remunerados. Es decir, que tiene que emitir nuevos pesos para pagar los
tipos de interés que ha prometido a los bancos para que aparquen el exceso de pesos en circulación
dentro del activo del Banco Central. Pero claro, la emisión de nuevos pesos también constituye una
oferta monetaria excesiva que impulsa los precios al alza. De ahí que, a su vez, el Banco Central tenga
que pagar tipos de interés sobre los tipos de interés que ha pagado previamente para que los
pesos originales se mantengan aparcados en el balance del Banco Central. Y esos tipos de interés sobre los
tipos de interés también se pagan emitiendo nuevos pesos. Para que nos hagamos una idea de la monstruosidad
que eran los pasivos remunerados cuando Javier Milei llegó al poder. En diciembre del año 2023 los
pasivos remunerados del Banco Central superaban los 26 billones de pesos. Y después de que fueran
reconvertidos todos a pases, estaban siendo remunerados a un tipo de interés del 100% anual,
lo que equivalía a un 8,3% mensual. Es decir, que en ese momento, cada mes, el Banco Central de la
República Argentina tenía que emitir 2,1 billones de pesos simplemente para pagar los tipos de interés
del stock de pasivos remunerados. Y esos intereses que pagaba emitiendo nuevos pesos incrementaban,
a su vez, el stock de pasivos remunerados. De tal manera que entrábamos en una dinámica de interés
compuesto que era absolutamente explosiva. Pero quedémonos con este número. Diciembre del año
2023, 2,1 billones de pesos en intereses sobre los pasivos remunerados que eran atendidos mediante
la creación de nuevos pesos. ¿Y por qué esta cifra es tan relevante? Pues porque hay que ponerla en
relación con otro número también muy importante, el superávit presupuestario alcanzado por el
gobierno de Javier Milei en enero de 2024. Este superávit, que fue un hito en la historia económica
reciente de la Argentina, ascendió a, atención, medio billón de pesos. ¿Qué significa esto? Que si
realmente consolidáramos la cuenta del Tesoro con la cuenta del Banco Central, y esto es algo que hay
que hacer porque el Banco Central no deja de ser parte del Estado argentino, si hiciéramos eso, en
realidad el conjunto del Estado argentino no tenía superávit en enero del año 2024. Porque el gobierno
central tenía un superávit de medio billón de pesos, pero el Banco Central de la República Argentina
tenía un déficit de dos billones de pesos. O visto desde otra perspectiva, el superávit del tesoro
equivalía a absorber, drenar de la circulación medio billón de pesos, porque si tú, como Estado,
ingresas más de lo que gastas, lo que estás haciendo es retirar dinero de circulación. Pero al mismo tiempo,
el Banco Central de la República Argentina inyectaba, para pagar los tipos de interés sobre los
pasivos remunerados, más de 2 billones de pesos. El saldo neto sigue siendo, seguía siendo, de creación
de nuevos pesos, de emisión monetaria positiva. Y precisamente por esto, desde que Javier Milei llegó
al poder, ha intentado reestructurar el balance del Banco Central, reduciendo de manera significativa
los pasivos financieros del Banco Central de la República Argentina. A día de hoy, los pasivos
financieros del Banco Central son de 17,5 billones de pesos argentinos. No sólo eso, el tipo de interés
al que están siendo remunerados ya no es el 100% anual, sino el 40% anual, lo que equivale a un tipo
de interés del 3,3% mensual y, por tanto, a una emisión de nuevos pesos sobre ese stock de pasivos
financieros remunerados de alrededor de 600.000 millones de pesos. Cerca de una cuarta parte de
lo que tenía que abonar imprimiendo nuevos pesos el Banco Central en diciembre de 2023. Y por eso,
como en mayo el superávit financiero del Estado argentino sí fue de más de un billón de pesos
argentinos, en ese mes el conjunto del Estado argentino sí tuvo superávit y, durante ese mes,
la emisión monetaria conjunta del Estado argentino sí fue de cero o, más bien, negativa. Pero, claro,
eso es cosa de un único mes y lo que pretende Javier Milei a partir de ahora es consolidar que todos
los meses sea así. Y para ello, y en aras de la transparencia, lo que pretende hacer el gobierno
de Javier Milei es transferirle todos los pasivos remunerados del Banco Central, como en gran medida
ya ha venido haciendo hasta la fecha, al tesoro público. Es decir, reconvertir esa deuda del Banco
Central, que no debería ser deuda del Banco Central, en deuda del tesoro. De tal manera que los intereses
de esa deuda no se paguen con cargo a la nueva emisión de pesos, sino que se paguen con cargo al
superávit financiero. Esta operación de transferencia de deuda del Banco Central a deuda pública del
tesoro, en realidad, sólo supone poner en orden clarificar las cuentas de la República Argentina. En el
fondo, lo mismo da que el Banco Central de la República Argentina tenga deuda y pague los tipos de interés de
esa deuda mediante la emisión de nuevos pesos, y que luego esos nuevos pesos que han sido creados para pagar
los intereses sean reabsorbidos íntegramente por el superávit del tesoro, ingresos más que gastos.
Lo mismo da esa situación, que es más o menos la que hemos tenido durante el último mes, a que toda la
deuda del Banco Central cuente, compute como deuda pública, y por tanto, sea el tesoro el que tenga que
pagar sin emisión monetaria, sólo con su recaudación, los intereses de esa deuda, y por tanto, que si tiene
equilibrio presupuestario después de pagar los intereses, se hayan remunerado todos los pasivos
de la República Argentina sin necesidad de emitir nuevos pesos. Los dos escenarios son plenamente
equivalentes. Pero ¿por qué es preferible, de cara a la claridad y a la transparencia financiera,
que los pasivos del Banco Central pasen a ser pasivos del tesoro y los intereses, ya desde un principio,
de esos pasivos, no se paguen emitiendo nuevos pesos, sino con cargo a la recaudación fiscal? Porque de esa
manera la tentación política de fundirse el superávit presupuestario será menor. Veámoslo con un ejemplo
muy claro. Enero de 2024. Ya he dado antes las cifras. Superávit presupuestario del tesoro, medio billón
de pesos. Intereses sobre la deuda del Banco Central pagados mediante la emisión de nuevos pesos. Algo
más de dos billones de pesos. En el conjunto del Estado argentino no cabía hablar de superávit. Pero
lo que llegaba a los titulares, a los medios de comunicación, es que Argentina volvía a tener
superávit porque el tesoro argentino tenía superávit. Y claro, si el tesoro argentino, si Argentina tiene
superávit, ¿cuál es el motivo de seguir apretándonos tanto el cinturón? ¿Por qué no podemos volver a
aumentar los gastos? ¿O por qué no podemos bajar algunos impuestos reduciendo, que no eliminando,
solo reduciendo el superávit? ¿Manteniendo por tanto el equilibrio presupuestario? Pues eso no debería
hacerse porque, recordemos, Argentina solo tenía superávit porque no incluíamos como déficit público
los gastos financieros del Banco Central. Dos billones de pesos. Pues bien, si a partir de ahora incluimos
todos esos gastos financieros como gasto del tesoro, el superávit que refleje mes a mes el tesoro sí será
un superávit real. Sí le indicará a la población la diferencia entre todo lo que ingresa al Estado
argentino y todo lo que gasta. Y como ese superávit será más pequeño que el que ha habido hasta la
fecha, porque se incluirán como gastos del Estado los intereses que pagaba el Banco Central hasta ahora
emitiendo nuevos pesos, entonces a la población argentina le quedará mucho más claro que el margen
para bajar impuestos o para aumentar el gasto sin eliminar por entero el superávit, no es ni mucho
menos tan abultado como podría parecer. Y cada vez que Javier Milei defienda y grite que el superávit es
irrenunciable, que antes lo sacarán muerto de la Casa Rosada, que permitirá que el superávit desaparezca,
en realidad ya no estará hablando sólo de un superávit estrechamente definido como ingresos y
gastos del tesoro sin tener en cuenta la situación financiera del Banco Central, sino que será el
superávit de todo el Estado argentino. La diferencia entre la totalidad de los ingresos y la totalidad de
los gastos del Estado argentino. Y si se alcanza equilibrio presupuestario o superávit bajo esas
condiciones, sí estaremos ante un escenario de emisión cero para financiar el déficit fiscal o
cuasifiscal del Estado argentino, porque no habrá déficit fiscal ni cuasifiscal. Por consiguiente,
la fase 2 del Plan de Saneamiento de Estabilización Macroeconómica de Javier Milei en realidad no es
otra cosa que la consolidación del superávit presupuestario en un sentido amplio, en un sentido
global, incluyendo también como gasto del Estado argentino los intereses que hasta ahora abonaba el
Banco Central creando nuevos pesos. Y si el Estado argentino es capaz de consolidar ese superávit
presupuestario en un sentido amplio, entonces los mercados progresivamente comenzarán a apreciar la
solvencia del Estado argentino y, en consecuencia, tanto la prima de riesgo como la inflación deberían
seguir moderándose. Y es en ese momento cuando los mercados, gracias a ese superávit presupuestario
amplio consolidado, reputen que la Argentina está estabilizada desde un punto de vista financiero,
es en ese momento cuando Javier Milei pretende levantar el cepo cambiario. Y el levantamiento
del cepo cambiario es absolutamente crucial para, por un lado, respetar la libertad individual de
los argentinos y, por otro, permitir que la economía argentina vuelva a crecer. Así que esperemos que esta
segunda etapa de emisión monetaria cero, que no es otra cosa que consolidación del superávit
presupuestario en un sentido amplio, sea lo más breve posible y que de una vez por todas se levante ese cepo cambiario.