miedo, incertidumbre y pánico en los mercados financieros que están llevando a que se dispare
el precio de la deuda pública, del oro y de Bitcoin. ¿Por qué razón? Veámoslo.
La incertidumbre se apodera del mercado y los inversores están rápidamente buscando
refugio en activos líquidos y solventes. Después de la caída del Silicon Valley Bank,
después de la caída del Signature Bank, después de los problemas del First Republic Bank o de
Credit Suisse, los inversores empiezan a tener miedo o inquietud respecto al sistema financiero,
no tanto por lo que saben, cuanto por lo que no saben. Es decir, no se trata tanto de la
certeza de que haya unos problemas bien delimitados, bien conocidos dentro del
sistema financiero, sino más bien de todo lo contrario. ¿Cuántos muertos puede haber en los
armarios del sistema financiero que empiecen ahora a salir a la luz impulsados por las subidas de
tipos de interés? Cuando los tipos de interés suben y suben mucho, los activos sanos enferman,
los activos enfermos mueren y los activos muertos y mal enterrados son desenterrados.
Y eso es justamente lo que preocupa. ¿Cuántos activos sanos del sistema financiero pasarán a
ser activos problemáticos? ¿Cuántos activos problemáticos pasarán a convertirse en pérdidas?
¿Y cuántas pérdidas potenciales o materializadas comenzarán a reconocerse a partir de ahora? Y
como no lo sabemos, como nadie lo sabe, hay miedo, hay dudas, hay incertidumbre. Y ante
la incertidumbre, ¿qué intentas hacer? Pues intentas mejorar tu posición de liquidez. Intentas
adquirir activos que, si vienen muy mal dadas, conservarán su valor o incluso, en el mejor de
los casos, lo incrementarán. De ahí que muchos depositantes hayan acelerado la retirada de sus
depósitos de aquellos bancos que consideran más problemáticos, puesto que si vienen mal dadas esa
deuda de esos bancos podría terminar no pagándose o no pagándose en su totalidad,
y han tratado de redirigir ese capital que estaba invertido en depósitos de bancos problemáticos
a otro tipo de activos que consideran más seguros en medio de la incertidumbre actual.
¿Y cuáles son esos activos que en momentos de incertidumbre se revalorizan? Pues dentro de
nuestro sistema de moneda fiat, la deuda pública de gobiernos solventes. En nuestro caso,
la deuda pública de Estados Unidos y de Alemania. Así las cosas, a lo largo de esta semana,
el bono estadounidense a dos años ha experimentado la mayor revalorización desde los años 80,
concretamente desde el año 1982. En este gráfico podéis observar la caída de rentabilidad del
bono a dos años, de la deuda pública a dos años de Estados Unidos. Recordad que existe
una relación inversa entre la revalorización del bono y la rentabilidad del bono. Cuando aumenta
la demanda del bono, su precio aumenta, es decir, se revaloriza, pero al aumentar el precio del bono,
la rentabilidad que uno consigue con ese bono que ha pagado más caro, cae. Por tanto, la caída de
la rentabilidad, la mayor, desde 1982, nos está indicando un fuerte incremento del precio del bono,
es decir, un incremento muy fuerte de su demanda. Y el mismo fenómeno que hemos observado con la
deuda pública estadounidense a dos años, también lo podemos observar con la deuda pública alemana
a dos años. En este caso, la serie comienza con la reunificación alemana en 1990. Y como podemos ver,
desde 1990 no ha habido un solo día en el que la rentabilidad del bono alemán de la deuda pública
alemana a dos años haya caído tanto como durante esta semana, ni siquiera en los peores momentos de
la anterior crisis financiera o de la crisis económica y existencial de la eurozona en el año 2012.
Hay que aclarar, no obstante, que esta fuerte reacción de la rentabilidad de los bonos a la
baja o del precio de los bonos al alza, recordad que es lo mismo, hay una relación inversa entre
ambos, no se debe probablemente solo al aumento de la incertidumbre, sino también a la apuesta
por parte de los mercados financieros de que los bancos centrales van a virar el rumbo de su
política monetaria, no van a subir tanto los tipos de interés como estaba previsto hasta estas semanas
de turbulencias financieras y que, por tanto, a lo largo de los próximos dos años los tipos de
interés van a ser más bajos de lo que se creía, lo que lleva a una potente reevaluación de cuál
ha de ser el precio del bono a dos años. Por tanto, se mezclan estos dos fenómenos, alta
incertidumbre con expectativa de que los tipos de interés ya no van a ser tan altos como se creía
y, por tanto, el precio del bono a dos años tiene que reevaluarse al alza, lo que significa que la
rentabilidad del bono a dos años cae. Y también estos dos factores, incertidumbre y caída de las
expectativas de los tipos de interés a medio plazo, son los que explican por qué se han
revalorizado otros dos activos, el oro y Bitcoin. Desde el pasado 8 de marzo, fecha en la que Silicon
Valley Bank anunció que necesitaba una ampliación de capital para sobrevivir, el oro ha aumentado de
precio un 8% y Bitcoin, después de unas dudas iniciales de qué podría ocurrir con el mundo
cripto, porque recordemos que uno de los principales acreedores del Silicon Valley Bank era Circle,
la empresa emisora de la stablecoin USDC. Si los depositantes de Silicon Valley Bank no llegan a
ser rescatados, Circle habría tenido muchos problemas, la cotización de USDC se habría hundido
más de lo que lo hizo y eso habría terminado afectando a Bitcoin. De ahí que, durante los
días inmediatamente posteriores al anuncio de problemas financieros serios por Silicon Valley
Bank, la cotización de Bitcoin cae. Sin embargo, una vez se anuncia el rescate pleno de los
depositantes de Silicon Valley Bank y, por tanto, una vez se constata que Circle va a ser rescatada
totalmente, sus depósitos se van a pagar por entero y, por tanto, USDC no tiene problemas y,
por tanto, el ecosistema cripto no se va a haber afectado por un hundimiento de una de
las principales stablecoins en este mercado. Lo que ocurre con la cotización de Bitcoin es
que se dispara. Con respecto al 8 de marzo, Bitcoin se ha revalorizado ya un 25% y, con respecto a
los mínimos del viernes 10 de marzo, cuando se creía que Circle podía tenerse los problemas
financieros, un 35%. ¿Y por qué se han revalorizado? Pues, por un lado, por la incertidumbre,
el oro es un refugio frente a la incertidumbre, Bitcoin se creó también con el propósito de
que fuera un refugio frente a la incertidumbre, en ocasiones en el pasado no lo ha sido, ahora
parece, veremos qué sucede durante las próximas semanas, pero parece que podría estar empezando
a serlo, cuanto, por otro lado, por la caída de los tipos de interés esperados en el futuro.
Ya explicamos en un vídeo anterior que Bitcoin era muy sensible, el precio de Bitcoin, a las
bajadas de los tipos de interés. Si bajaban los tipos de interés, el precio de Bitcoin tendía
a revalorizarse. Y lo mismo ocurre, aunque no en tanta medida, pero lo mismo ocurre con el oro.
Al fin y al cabo, el tipo de interés es el coste de oportunidad de atesorar dinero. Y si el oro y
Bitcoin pretenden, hasta cierto punto, competir por la demanda de liquidez, pues claro, cuando
bajan los tipos de interés y hay incertidumbre, la demanda de liquidez se dispara, la utilidad de
tener liquidez por la incertidumbre crece, el coste de oportunidad por tener liquidez, el tipo
de interés baja, se dispara la demanda de liquidez y aquellos activos que se espera que puedan
proporcionarla, claramente la deuda pública de gobiernos solventes, pero también el oro,
e incluso, lo veremos, esto es más especulativo, pero podría ser así, a tenor de lo que ha
ocurrido con el precio también Bitcoin, pues esos activos se revalorizan cuando hay más demanda de
liquidez. Y la demanda de liquidez en estos momentos de incertidumbre tenemos muy claro
que se ha disparado. ¿Y cómo sabemos que se ha disparado? Porque los bancos estadounidenses,
especialmente los de la costa oeste, han pedido cantidades extraordinarias de liquidez a la
Reserva Federal. Como podemos ver en este gráfico, nunca antes la banca estadounidense ha pedido
tanta liquidez a la Reserva Federal a través de la llamada ventanilla de descuento como a lo largo
de esta semana, ni siquiera en la anterior crisis financiera, en la crisis financiera subprime. La
liquidez demandada por parte de la banca a la Reserva Federal a través de la ventanilla de descuento
ha alcanzado esta semana los 152.000 millones de dólares, mientras que en el momento de mayor
exigencia a la ventanilla de descuento en la crisis financiera subprime, ni siquiera se alcanzaron
los 120.000 millones de dólares. Bien es verdad que en esa crisis financiera también se habilitaron
otros mecanismos de provisión de liquidez que volvían a la ventana de descuento, un mecanismo
de liquidez menos interesante frente a esas alternativas. No obstante, estamos ante unas
peticiones históricas de liquidez por parte de la banca a la Reserva Federal, lo cual nos indica que
la liquidez se está volviendo valiosa y que, por tanto, los agentes económicos, entre ellos la
banca, buscan captarla. Y si buscan captar liquidez, como digo, aquellos activos que
proporcionan liquidez se revalorizan. Deuda pública, oro y quizá bitcoin. Y en medio de
este miedo, de este pánico, de esta incertidumbre, ¿qué están haciendo las autoridades estatales
para tratar de aplacar ese miedo, ese pánico, esa incertidumbre? Pues si el fin de semana pasado
se orquestó el rescate del Silicon Valley Bank y del Signature Bank, este fin de semana se está
orquestando el rescate en Estados Unidos del Fair Republic Bank y en Europa y, sobre todo,
de Credit Suisse. El objetivo, claro, está es reestructurar el sistema financiero durante
los días en los que los mercados financieros están cerrados, fin de semana, para que, conforme se
desarrolle la negociación de esa reestructuración, no se amplifique la volatilidad de los mercados
al alza o a la baja, de tal manera que los lunes, cuando reabran, ya haya una solución
en firme y cierta. El problema es que, muy probablemente, las dificultades del sistema
financiero estadounidense y europeo no terminen ni con Silicon Valley Bank, ni con Signature Bank,
ni con Fair Republic Bank, ni tampoco con Credit Suisse. En Estados Unidos, un reciente estudio,
que todavía es un working paper y que, por tanto, todavía está sujeto a mucha revisión y a mucha
crítica, pero un reciente estudio ha cuantificado en 186 los bancos que podrían experimentar
problemas similares a los del Silicon Valley Bank. Los autores de este estudio cifran en
hasta 300.000 millones de dólares las pérdidas potenciales a las que se pueden enfrentar los
depositantes de estos bancos por no tener sus depósitos plenamente asegurados. Y en Europa,
este pasado jueves se filtró que Luis de Guindos, ex ministro de Economía de España y actual
vicepresidente del Banco Central Europeo, comunicó a los gobiernos nacionales que algunos grandes
bancos del continente se podrían enfrentar a problemas como consecuencia de la subida de
los tipos de interés. Y, de hecho, el Banco Central Europeo, este pasado viernes, mantuvo
una reunión de emergencia para analizar la situación de sostenibilidad financiera de
los bancos europeos después de que este pasado jueves subiera los tipos de interés en 50 puntos
básicos. Dicho de otra manera, mientras los tipos de interés se mantengan altos y subiendo,
va a ser complicado que los miedos, las dudas, las incertidumbres financieras desaparezcan por
entero. Porque, como decíamos, las subidas de tipos de interés hacen que los activos sanos se
conviertan en enfermos, que los activos enfermos mueran y que los activos que estaban muertos salgan
a la luz. Y eso no es un problema localizado ni del Silicon Valley Bank ni de Credit Suisse,
es un problema general, sistémico, del sistema financiero occidental después de que durante más
de una década los tipos de interés hayan estado en niveles ultra bajos y, por tanto,
los bancos hayan aprovechado para invertir en activos de muy bajo rendimiento cuyos modelos
de negocios son muy sensibles a las subidas de tipos de interés y cuyo valor de mercado
también es muy sensible a esa subida de tipos de interés. De ahí, por un lado,
la incertidumbre financiera, pero también, por otro lado, la expectativa de que los tipos de interés
empezarán a bajar en no mucho tiempo. Los mercados descuentan que si la tensión dentro del mercado
financiero se termina acumulando y cada vez se rompen más cosas, y se seguirán rompiendo más
cosas mientras los tipos de interés se mantengan altos y subiendo, si eso sucede,
los mercados financieros descuentan que los bancos centrales den marcha atrás aún sin
haber derrotado plenamente a la inflación y comiencen a bajar los tipos de interés.
Pero dos dudas restan encima de la mesa. Por un lado, ¿de verdad los bancos centrales
comenzarán a bajar los tipos de interés aún cuando se empiecen a romper cosas en el sistema
financiero si la inflación no baja de manera muy importante? Y, dos, ¿aún cuando los bancos
centrales comiencen a bajar los tipos de interés, ya sea porque han derrotado a la inflación o ya
sea porque se despreocupan de la inflación, puede que hayamos llegado demasiado tarde para
estabilizar los ánimos, para estabilizar la situación del sistema financiero, bajando
ahora los tipos de interés? En cualquiera de estos dos escenarios, la incertidumbre financiera
y, por tanto, la demanda de liquidez, no desaparecería sino que continuaría disparándose.