Después del colapso de la stablecoin terra-USD le ha llegado la hora a la stablecoin Tether,
veámoslo. Tether es una de las stablecoins de las monedas
estables más populares de todo el mercado. Su capitalización, el valor total de todas las
unidades de Tether que hay emitidas, ronda los 80.000 millones de dólares. Y como toda
stablecoin, promete estabilizar el valor de esta divisa virtual a un activo de referencia,
en este caso al dólar. El compromiso de Tether es que una unidad de Tether sea igual a un dólar.
Ni más, ni menos, porque lo que se busca con las stablecoins y en particular con Tether no es una
revalorización permanente del capital invertido en estas stablecoins, sino un depósito de liquidez.
Lo que buscan los traders cuando compren y venden criptoactivos es tener un lugar en el que aparcar
la liquidez mientras están fuera del mercado, mientras han vendido y no se deciden todavía
a comprar ningún otro criptoactivo. A su vez, lo que buscan los exchanges con las stablecoins es
una moneda digital con la que puedan hacerse transferencias de valor entre sí sin pasar por
el sistema bancario tradicional. Por eso, para una stablecoin es crucial mantener su paridad con
respecto al dólar o con respecto a la moneda a la que esté referenciada, porque su utilidad,
el servicio que proporciona es justamente ese, que una unidad de la stablecoin sea igual a un dólar.
Sin embargo, esta semana, y como ya explicamos en el vídeo de ayer, una de las stablecoins que
cotizaba en el mercado, TerraUSD ha colapsado, ha perdido gran parte de su valor y eso ha
provocado una cierta desconfianza, ha levantado unas ciertas suspicacias sobre el resto de las
stablecoins que cotizan en el mercado. Si TerraUSD ha caído, si TerraUSD era humo,
¿acaso no serán también humo el resto de stablecoins? Pues eso es lo que los inversores
se plantearon ayer con respecto a Tether. Como podemos ver en este gráfico, el precio de
Tether llegó a caer un 5% con respecto a la paridad con el dólar, es decir, llegó a cotizar a 0,95 dólares.
Y hombre, si comparamos esta caída con la que experimentó TerraUSD, una caída que en la actualidad
ya alcanza el 80% con respecto a la paridad con el dólar, pues parece que Tether no haya caído
tanto. Parece que una caída del 5% no sea tan importante. De hecho, muchos días en bolsa,
muchas acciones caen más de un 5%. Por consiguiente, ¿qué relevancia puede tener que,
durante algunas horas, Tether se depreciara con respecto a la paridad en un 5%?
Bueno, lo primero es darnos cuenta de que estas caídas son muy excepcionales, a diferencia de
lo que puede ocurrir una acción cuyas fluctuaciones son muy habituales en Tether y en general en
las stablecoins las desviaciones de la paridad con respecto al dólar o con respecto a la moneda de
referencia son excepcionales. Si nos fijamos en la cotización de Tether desde que esta divisa
fue creada, veremos que en general se mantiene siempre atado alrededor del dólar y que los episodios
de caídas con respecto al dólar han sido muy contados. ¿Cómo garantiza Tether que su cotización
no se desvíe habitualmente con respecto a un dólar? Bueno, que no se desvía al alza es relativamente
sencillo. Si el precio de Tether sube por encima de un dólar, lo que hace la compañía es emitir
más unidades de Tether comprando activos. Si se emiten más unidades de Tether, más oferta,
misma demanda, precio se reduce, ¿hasta dónde? Hasta el dólar. La cuestión es cómo evita la
compañía que el precio de Tether caiga por debajo de un dólar. En el vídeo anterior ya vimos que
la forma que utilizaba Tether a USD, otra stablecoin, para evitar que su precio cayera por debajo de un
dólar era una forma inerentemente problemática. ¿Succede esto mismo con el caso de Tether? Pues
no necesariamente. Tether es una stablecoin colateralizada, es decir, detrás del valor de
Tether hay una serie de activos que supuestamente respaldan su cotización igual a un dólar. De
tal manera que si el precio de Tether cae por debajo de un dólar, lo que hace la compañía que
emite Tether es utilizar parte de sus activos para recomprar Tether, lo que hace es vender esos activos
contra dólares y utilizan los dólares para comprar unidades de Tether. Si hay más demanda de unidades
de Tether, más demanda generada por la propia compañía para estabilizar su cotización, el precio
de Tether tenderá a subir. ¿Hasta dónde? Pues idealmente claro, hasta un dólar. ¿Y por qué
a la compañía que emite Tether le puede interesar utilizar sus activos para estabilizar el valor de
Tether a un dólar? Bueno, en primer lugar, porque su modelo de negocio consiste en eso. Consiste en
emitir monedas cuyo valor esté estabilizado a un dólar. Si el valor de la moneda se empieza a
desestabilizar de un dólar, entonces tu modelo de negocio se cae. Pero es que además los tenedores
de Tether, los inversores en Tether, tienen el derecho frente a la compañía de reclamarle que
una unidad de Tether sea convertida por la propia compañía en una unidad de un dólar. No es un
derecho que tenga todo el mundo, pero a partir de 100.000 dólares y pagando una comisión de
100, 50 dólares puedes convertir 100.000 unidades de Tether en 100.000 dólares. De tal manera que
si el precio de mercado de Tether se desvía mucho con respecto a un dólar, lo que tenemos es algo
parecido a un pánico bancario. Imaginemos que cuando fuéramos de compras, las tiendas en las
que entraramos nos dijeran que sólo aceptan nuestras cuentas corrientes en un determinado banco
con un descuento del 5 o del 10%. Es decir, que si yo quiero pagar 100 euros, la tienda sólo me va
a reconocer como que eso vale 95 o 90 euros. Rápidamente lo que haríamos cualquiera de nosotros
es ir al banco y decirle, ya no quiero tener el dinero en cuenta corriente con usted. Deme los 100
euros físicos, porque 100 euros físicos en la tienda sí valen como 100 euros físicos. Y claro,
si mucha gente hace lo mismo, si mucha gente va a sacar el dinero del banco, el banco se puede
enfrentar a un pánico. El banco tiene que convertir sus activos en euros para poder pagarles las deudas
a sus acreedores. Pues bien, si el precio de Tether se desvía sostenidamente con respecto a un dólar,
esto es lo que puede suceder en Tether. Los grandes tenedores de Tether irán a la compañía emisora
y le dirán, dame el valor equivalente en dólares. Si tengo 100 millones de unidades de Tether,
dame 100 millones de dólares. Por eso a Tether no le interesa que la cotización de esta criptomoneda
se desvíe de manera apreciable y sostenida respecto al dólar. La clave del asunto, por
tanto, es la siguiente. ¿Tiene Tether suficientes activos de suficiente calidad como para defender,
como para respaldar de manera continuada el valor de las unidades de Tether emitidas con
respecto al dólar? Imaginemos que los activos que tuviera la compañía emisora de Tether para
respaldar esta moneda fueran acciones de Amazon. Puede parecer que son un activo muy bueno,
pero si el precio de las acciones de Amazon cae, como está cayendo durante las últimas semanas,
pues ese activo puede no ser el mejor activo con el que respaldar en todo momento el valor de
Tether. Si ahora mismo quisiéramos defender el valor de Tether con acciones de Amazon que se
están hundiendo, que están cayendo de precio, pues a lo mejor no logramos recomprar todas las
unidades de Tether necesarias como para estabilizar su valor a un dólar. Por consiguiente, como digo,
la clave es conocer cuáles son los activos que hay detrás de los 80 billones de dólares en unidades
de Tether que hay emitidas. A juicio de algunos, el único activo que puede servir para respaldar el
valor de Tether son los dólares contantes y sonantes. Si no hay dólares o depósitos bancarios a
la vista en dólares detrás de Tether, entonces es imposible defender la aparidad de Tether con
respecto al dólar. Creo que esta es una posición demasiado extrema. Lo que necesita Tether que
haya en su activo, lo que necesita Tether realmente para colateralizar esta divisa con respecto
al dólar, no son dólares físicos contantes y sonantes. Necesita activos pagaderos en dólares a
muy corto plazo y muy seguros. Por ejemplo, imaginemos que Tether invierte en letras del
tesoro a tres meses, a seis meses o incluso a un año. Esos activos son activos que permitirían
defender el valor de Tether frente al dólar en caso de que se produzca algo como lo que se produjo
ayer. ¿Por qué? Pues porque son activos con un valor de mercado extremadamente estable con respecto
al dólar y, a una mala, lo único que necesitarías es esperar tres o seis meses para que el tesoro
estadounidense te pagara los dólares físicos contantes y sonantes y poderlos utilizar para
estabilizar tu moneda. Que sí, que tres o seis meses pueden sonar un plazo excesivo, pero siempre
puedes pedir un crédito colateralizado por esa deuda a tipos de interés muy bajos, te adelantan
los dólares, estabilizas ya el valor de la moneda y, entre seis meses o incluso un año,
amortizas esa línea de crédito con el cobro en dólares de tus títulos de deuda pública.
Y quien dice deuda pública dice también papel comercial a corto plazo, es decir, deuda comercial
a corto plazo de empresas muy grandes. Imaginemos que Amazon emite deuda a tres meses. Pues parece
que esa deuda a tres meses de Amazon, mientras su modelo de negocio siga siendo bueno, no implica
ningún riesgo y es un derecho a cobrar dólares físicos con tantos y sonantes en tres meses,
con lo cual también puedes estabilizar el valor, la cotización de Tether a un dólar con respecto
a esos activos. Pero bueno, ¿qué activos tiene detrás Tether respaldando a sus divisas? Pues lo
cierto es que no lo sabemos con seguridad, porque Tether no es una empresa acotizada y por tanto
ella misma dice que no tiene ninguna obligación de revelarnos cuál es su cartera de inversiones.
Lo hizo, y no sabemos si nos contó la verdad o no, en el año 2021 y lo que nos reveló que
tenía en el año 2021 es lo siguiente. A mediados de 2021, el 75% de todos los activos que respaldaban
esos 80.000 millones de dólares en unidades de Tether emitidas, el 75% era lo que Tether llamaba
efectivo o equivalentes a efectivo, y el 25% eran inversiones a más largo plazo, como deuda
corporativa, deuda de empresas, o como deuda garantizada, colateralizada por otros activos.
¿Ese 25% es la parte más problemática? ¿Por qué? Pues porque aún en el caso de que sean
inversiones muy seguras, imaginemos que no implican riesgo de impago, si son inversiones a largo plazo,
se exponen al riesgo de interés, es decir, si suben los tipos de interés, el precio de
esos activos cae, y si cae el precio de esos activos, no los puedes utilizar para recomprar
unidades de Tether sin experimentar tú como empresa pérdidas. Por tanto, pueden ser un activo
rentable en el que invertir los dólares que cobras cada vez que emites Tether, pero no son los
mejores activos con los que respaldar, con los que garantizar la estabilidad de la cotización de
Tether. Distinto es el caso del otro 75%. El otro 75%, que como también vemos en el gráfico,
se descompone en dos terceras partes, el 66% en papel comercial y el 24% en depósitos fiduciarios.
No se sabe muy bien a qué se refiere Tether por esto, pero probablemente se refieran a
participaciones en fondos monetarios, que son también participaciones bastante líquidas.
Fijémonos, sin embargo, en que sólo el 4%, el 3, 87% de todos los activos que respaldan los
80.000 millones de dólares en unidades de Tether emitidas, sólo el 3, 87% es efectivo.
Ahora, si el resto de sus activos, si ese 66% de papel comercial es papel comercial realmente a
corto plazo y contra empresas sólidas, desde mi punto de vista no hay demasiados riesgos en
que Tether pierda la paridad. Pero como he dicho, estos datos no están auditados, estos datos no
sabemos por tanto si son ciertos y aún cuando los datos agregados sean ciertos, no conocemos los
datos desagregados. No sabemos qué hay detrás de cada una de estas categorías, si se clasifica como
papel comercial. Una deuda que no es realmente pagadera a corto plazo, a lo mejor la empresa que
la ha emitido no tiene liquidez para pagar y su modelo de negocio consiste en ir haciendo
roll over, es decir, en ir emitiendo nuevas deudas a corto plazo con las que amortizar, con las que
retirar las antiguas deudas a corto plazo, pues efectos prácticos sería como si ese papel comercial
fuera una deuda a largo plazo, que por tanto no es un buen activo para respaldar el valor de Tether.
Sea como fuera, estos datos ya han quedado desfasados y la propia compañía nos dice hoy que
aproximadamente la mitad de todos sus activos están en deuda pública, pero de nuevo no sabemos si
esto es cierto o no, porque no son datos, no es información que esté auditada. La única forma
que tendremos de acreditar si estos datos son ciertos o son aproximadamente ciertos es observando
el test del mercado, es decir, observando si Tether recupera o no recupera la paridad,
observando si la compañía, gestionando los activos de calidad que dice tener, es capaz de
mantener atado el valor de Tether a un dólar, y de momento prácticamente lo ha conseguido.
Tether cotiza ahora mismo a 0,998 dólares, prácticamente la paridad, aunque es cierto que
todavía carga con un descuento problemático con respecto a lo habitual. Lo habitual es que Tether
cotice a 0,999 dólares, le queda un poquito que recuperar, pero si parece que gestionando ayer
su cartera de activos, esa cartera de activos que nos dice que es muy buena, pero que no sabemos si
realmente lo es, porque nadie la ha auditado, gestionando esa cartera de activos, sí que parece
que ha sido capaz de aplacar el pánico que se generó durante unas horas sobre su cotización.
En definitiva, de momento y después de un pánico puntual, parece que la stablecoin Tether aguanta,
y es bueno para el mercado de criptoactivos que aguante. Sin embargo, mientras no sepamos con
certeza cuáles son los activos que respaldan los 80.000 millones de dólares en unidades de Tether
emitidas, mientras no sepamos eso, habrá que ir ojo a vizor.