Bueno, pues muchas gracias a Arranquia por la invitación y muchas gracias a todos vosotros
por aguantar esta conferencia de cierre en estas condiciones no muy favorables.
Bueno, el objetivo de mi charla es reflexionar sobre una pregunta que le hicieron hace unos
días al candidato socialista de la presidencia del Gobierno y que no contestó y que de hecho
se enfadó bastante cuando se la formularon. En Radio Nacional de España, quizás que a lo
mejor pensaba que estaba jugando en casa, un periodista le preguntó por qué el Gobierno
insiste en hablar de enfriamiento económico y no de crisis económica, por qué beta el
término de crisis y simplemente pues se va a compaños calientes hablando de enfriamiento
o desaceleración. Ella dijo, Pedro Sánchez, pese a ser doctor en economía, no fue capaz
de articular una respuesta, de hecho, repreguntó al periodista y usted que entiende por crisis
y por qué me hace esta pregunta, etcétera. Y yo sí creo que pueda haber una respuesta
a esta pregunta que no pase por lo obvio que es, hablamos de enfriamiento y no de crisis
por conveniencia propagandística porque el término crisis tiene una connotación muy
negativa y preferimos hablar de una ralentización. Creo que en el contexto, especialmente en
el que está España, sí se puede diferenciar entre desaceleración, incluso llegado el
momento de recesión y una crisis que tiene, en efecto, connotaciones que no son solo negativas
sino que tienen otras implicaciones en las que creo que no está ahora mismo España.
Entonces, para dar respuesta, permitidme hacer un resumen muy breve de la situación
de la que vinimos y la situación en la que estamos y la situación hacia la que podemos
avanzar. Como sabéis, la situación actual es consecuencia de una mega burbuja económica
que se gesta entre el año 2001 y el año 2007. En concreto, son tres burbujas, una
burbuja financiera, una burbuja inmobiliaria productiva y una burbuja estatal. La burbuja
financiera se generó debido a la política monetaria ultra laxa del Banco Central Europeo
que contaminó de liquidez al sistema financiero europeo y ese sistema financiero europeo tradujo
es a liquidez en forma de crédito barato para familias y empresas. Familias y empresas
en España se hiperendeudaron el endeudamiento familiar y empresarial en apenas cinco, seis
años se triplicó y se endeudaron no en términos generales sino de manera muy sesgada hacia
un sector particular, el sector inmobiliario, las familias compraban vivienda y los promotores
endeudaban para producir vivienda, todo lo cual digamos que orientó a la economía española
a ser una economía intensiva en la producción del ladrillo. Durante esos años, por ejemplo,
la competitividad de España estaba absolutamente por los suelos porque en la medida en que
producíamos casas para españoles no producíamos bienes que se pudieran exportar y que pudiesen
pagar nuestro déficit exterior. Estoy obviamente simplificando, no estoy diciendo que no hubiese
exportaciones sino que las importaciones sean muy superiores a las exportaciones. En concreto,
nuestro déficit exterior en el año 2007 llegó a ser de diez puntos del PIB. Esa es la magnitud
que pedíamos prestada neta cada año para vivir por encima de nuestras posibilidades,
cuando se dice vivíamos por encima de nuestras posibilidades. Sí, lo hacíamos, ¿por qué?
Porque nos endeudábamos con el resto del mundo porque importábamos diez puntos más
del PIB de lo que exportábamos y, por tanto, eso eran mercancías que consumíamos dentro
de prestado, en lugar de producir mercancías que querían los productores extranjeros para
comprar las mercancías extranjeras que queríamos nosotros, dentro producíamos lo que queríamos
nosotros, supuestamente distorsionadas por las señales de la burbuja financiera, lo que
queríamos nosotros, vivienda y, de fuera, importábamos lo que necesitábamos sin pagarlo.
Esa fue la burbuja, por tanto, productiva, hiperendeudamiento, burbuja financiera, mala
inversión generalizada dentro de la economía, burbuja productiva. Y, además, al calor
de esa burbuja productiva, del fuerte crecimiento económico insostenible, frágil, que experimentábamos
basado en el crédito barato, también se construyó una tercera burbuja, que fue la
burbuja estatal. Los ingresos públicos, año o tres año, entre 2001 y 2007, crecían
y crecían y crecían. Basta decir que en el año 2007 los ingresos públicos eran 175.000
millones de euros superiores que en el año 2001. Estas cifras quizá puedan ser muy
amplias, muy grandes y perdamos un poco la perspectiva, pero la perspectiva la recuperamos
muy pronto cuando recordamos lo siguiente. El déficit público mayor que ha tenido España
en el peor momento de la crisis fueron 110.000 millones de euros. Después de todos los enormes
sacrificios que se aplicaron desde el año 2010, 2011 en forma de subidas de impuestos,
en forma de recortes del gasto, incluso después de todo el crecimiento de los ingresos que
se vivió gracias a la expansión de la economía, hemos conseguido reducir el déficit hasta
los 35.000 millones de euros. Es decir, hemos bajado el déficit desde 2009 hasta la actualidad
en 75.000 millones de euros, después de todo ese esfuerzo gigantesco. Estoy diciendo
que entre el año 2001 y el año 2007 los ingresos aumentaron por año 175.000 millones
de euros. Ya os podéis imaginar el estado de locura absoluta en el que vivían nuestros
políticos porque le salía el dinero literalmente por las orejas para gastar y para comprar
obviamente votos, para amarrar los votos de los ciudadanos. No por casualidad, pese
a este gasto gigantesco que vivió España durante estos años, tuvimos superávit. Las
cuentas públicas acumularon superávit, señal de que nuestros políticos no es que fueran
austeros, es que no eran capaces de gastarlo suficientemente rápido el dinero que les
llegaba. Esas fueron las tres burbujas. Burbuja financiera y perendeudamiento del sector
privado, burbuja productiva, especialización económica distorsionada por el sobreendeudamiento
del sector privado, burbuja estatal y pertrofia del sector público al calor del crecimiento
económico desvocado. Obviamente, cuando a partir de 2007 la burbuja financiera colapsa,
es decir, dejan los agentes económicos de endeudarse tanto porque no hay demanda de
deuda como porque no hay financiación para aquellos que seguían teniendo demanda de
deuda en una coyuntura no demasiado propicia, una vez colapsa la demanda de endeudamiento
y la oferta de endeudamiento, colapsa también la economía española basada en el ladrillo,
basada en usted se hipoteca para comprarme cada vez más cara una casa que le voy a vender
dentro de cinco años después de que haya comprado el suelo, perdón, a precios inflados
con la deuda que me ha dado el banco. Colapsa la economía española, colapsa aproximadamente
el 10, 15% de la economía española de manera directa, imaginad todas las ondas sísmicas
que a partir de ahí se vivieron porque por mero efecto multiplicador, si lo queréis,
la economía no queda encapsulada en un único sector, los trabajadores de la construcción,
los trabajadores de las cementeras, los trabajadores de la industria electrodomésticos, los trabajadores
de todas las industrias directa o indirectamente vinculadas con la construcción también consumían
en otras partes de la economía, esas pautas de consumo se vinieron abajo en la medida
en que sus trabajadores o fueron despedidos, su sueldo cayó muy notablemente y expansivamente
la economía fue arrasada, es decir, la economía tenía que reinventarse, tenía que reinventarse
en unas condiciones muy precarias, precarias, ¿por qué? Porque estábamos sobre endeudados,
es decir, no es que partiéramos de cero y dijéramos, bueno, vamos a construir una economía
nueva sin cargas heredadas, sin muertos en el armario, teníamos una deuda gigantesca
a nuestras espaldas en el sector privado, luego la economía, pues, habíamos invertido
masivamente en unas estructuras de producción que no servían para nada, o al menos en ese
momento no tenían ningún uso muy directo, si necesitamos una industria exportadora muy
potente que es lo que necesitábamos en esos años de que no sirve tener, pues, dos millones
de viviendas vacías, hombre, a lo mejor se puede reaprovechar para algo, para convertirlo
en alguna oficina, pero desde luego no era la materia prima que necesitábamos de manera
más prioritaria. Y luego, claro, si se teca el modelo de crecimiento
económico, si te quedas con un sector privado muy endeudado, es decir, con una economía
paralizada, con una economía que no genera ingresos, con una economía dependiente de
las transferencias estatales automáticas que se les prometen, pues el déficit público
se te dispara, y eso fue año 2009, déficit público de 110.000 millones de euros, además,
claro, tuvieron tan buenas luces nuestros políticos que dijeron, bueno, como ya tenemos
un déficit gigantesco, vamos a gastar todavía más en el plan E, a ver si conseguimos terminar
de hundir financiadamente el país. Bueno, esa fue la situación año 2009. Evidentemente
lo que había que hacer en esa coyuntura era, como digo, reinventar la economía, y reinventar
la economía pasaba por transitar hacia un nuevo modelo productivo, un modelo productivo
que precisamente porque España era una economía que dependía mucho de la importación, es
decir, que no producía muchos de los bienes que sí quería consumir, incluso muchos de
los inputs que necesita importar para funcionar, y estoy pensando particularmente en el petróleo,
de hecho solo un dato para que veáis la enorme magnitud del endeudamiento exterior que vivimos
durante la burbuja. La acumulación de déficits exteriores entre el año 2001 y el 2007 equivale
a no haber pagado al exterior ni uno solo de los barriles de petróleo que importamos
entre el año 2009 y el 2007. Es decir, todo el petróleo que importamos durante ese periodo
fue deprestado, no lo pagamos. Por tanto, claro, si tú tienes una economía que depende
mucho del petróleo y necesitas importar petróleo, tendrás que exportar mercancías que te permitan
pagar ese petróleo, porque si no te sigues endeudando, endeudando, endeudando, hasta
que te cierran el grifo del crédito, no puedes importar petróleo y se te paraliza la economía.
¿Qué se empezó a hacer? Reconvertir el modelo productivo para avanzar hacia industrias exportadoras
que pudiesen, por un lado, financiar nuestras importaciones y, por otro, también reducir
nuestra dependencia de las importaciones. Tratar de ganar competitividad interna no
solo para poder vender fuera, sino también para que los españoles, cuando vayan a una
tienda, digan, bueno, el producto producido dentro ya no es mucho peor que el producto
producido fuera, por tanto, puedo comprarlo sin necesidad de ningún sacrificio patriótico,
lo compro simplemente porque en igualdad de condiciones es mejor. Pero, claro, para hacer
esto, insisto, no era en absoluto fácil, no era fácil porque teníamos la losa de deuda
que decía antes, teníamos una economía muy rígida y teníamos un déficit público
que en un principio tampoco entorpecía mucho, pero a partir del año 2010-2011 empezó
a entorpecer mucho. ¿Por qué empezó a entorpecer mucho? Porque la acumulación de deuda pública,
en este caso, empezó a ser tan dramática que se empezó a cuestionar la solvencia del
conjunto de la economía española, se empezó a cuestionar la solvencia del Estado español
y se empezó a cuestionar de rebote la solvencia del sistema financiero español, no solo porque
estaba repleto de la basura inmobiliaria acumulada durante la burbuja, sino también porque estaba
lleno de deuda pública que cada vez era menos solvente, se iba volviendo menos solvente.
Con lo cual, claro, si tenemos una empresa que, digamos, un modelo de negocio tradicional
se ha venido abajo, que está hiperendeudada, que además el departamento directivo está
parasitando las pocas líneas de producción que son capaces de generar valor y en esa empresa
nadie está confiando porque todo el mundo cree que va a quebrar, pues tenemos la tormenta
perfecta para que la economía se termine de venir abajo, y eso fue lo que sucedió en el
año 2012. Sin embargo, en el año 2012, antes de dejarnos caer, un señor que ya se acaba
de marchar, Mario Draghi, dijo a Areto lo que sea necesario para salvar el euro, que era
un mes de asuficiente, y eso significaba que Mario Draghi estaba comprometiéndose a rescatar
si fuera necesario a las economías española e italiana. Ese espaldarazo permitió que
los flujos de inversión que estaban saliendo ante el miedo de que España quebrara porque
los políticos no solventaban el déficit público, la banca estaba totalmente quebrada,
y luego la economía no empezaba a tirar, pues eso permitió que los flujos de inversión
que estaban saliendo y que estaban terminando de estrangular nuestra economía y que nos
habrían llevado a la quiebra y a salir del euro, es decir, el escenario en 2012 era verdaderamente
ese, no es una dramatización, los propios políticos que vivieron ese contexto dijeron
que estuvimos a un paso de salir del euro, pues bien, los flujos inversores que con razón
escapaban porque tenían que pudiéramos salir del euro empezaron a regresar, y al regresar
se recibimos una cierta, se nos dio, recibimos una cierta estabilidad macroeconómica donde
con unas pocas reformas, por ejemplo la reforma laboral que permitió que el proceso de reestructuración
económica fuera menos graboso, si tienes que reinventar la economía, pero para mover trabajadores
de un lado a otro o tienes que quebrar muchas empresas sanas, pues bueno, es una auténtica
barbaridad que te hace o te agrava todavía más el daño que está sufriendo. Si además
has de contratar nuevos trabajadores y no puedes contratarlos a un salario más bajo,
porque los tienes que contratar al salario propio de la burbuja, cuando en plena crisis
no tenemos todavía la productividad para sostener los salarios de la burbuja y no tienes capacidad
para bajar salarios, pues no los vas a contratar y retrases todavía más la recuperación.
Entonces, la reforma también inmobiliaria, que dio una cierta mayor garantía y previsibilidad
a la inversión inmobiliaria, permitió que la economía española poco a poco fuera cambiando
su modelo productivo y fuimos cambiando ese modelo productivo a pesar del sector público
que no ha contribuido en absoluto al saneamiento de sus desequilibrios. El sector privado ha
hecho un esfuerzo titánico para sacar adelante la economía española, de hecho ha sido el
sector privado quien ha sacado adelante la economía española. Por un lado, el sector
privado ha hecho un esfuerzo titánico por desendeudarse. Entre el año 2009 y la actualidad,
el sector privado ha amortizado, ha reducido su deuda en casi 600.000 millones de euros,
más del 50% del PIB. Estamos hablando de uno de los procesos de desapalancamiento privados
más exitosos de la historia, pero es que no solo se ha dedicado el sector privado a
desapalancarse, también se ha dedicado a, con lo que le sobraba, re-invertir internamente
para cambiar el modelo productivo y tener un modelo productivo que a partir del año 2012
y 2013 es competitivo de cara al exterior. Es un modelo productivo que exporta más de
lo que importa y que por tanto también puede, mientras está amortizando su deuda interna,
puede además amortizar su deuda externa. Esta es la primera vez en la historia económica
de España en la que, en los últimos 60, 70 años, en los que hemos crecido a un ritmo
elevado sin deteriorar nuestra competitividad, es decir, con superávit exterior y amortizando
nuestra deuda. Normalmente cuando crecíamos como lo hacíamos, crecíamos endeudándonos
dentro y fuera, es decir, con déficit exterior y con endeudamiento chutados por el endeudamiento
esta vez no. Hemos crecido amortizando deuda y manteniendo nuestra competitividad. Entonces,
el modelo de crecimiento o el patrón de crecimiento que ha experimentado la economía
española durante los últimos cinco años ha sido un modelo de crecimiento, un patrón
de crecimiento saludable, sano y sin desequilibrios. Es verdad que todavía hay muchísimos problemas.
El mercado laboral, por ejemplo, con la altísima temporalidad, es un problema, pero que no
es un problema de la coyuntura actual, es un problema de los últimos 30 años que nos
ha solucionado. Lo que estoy diciendo es que el patrón de crecimiento que hemos experimentado
no es un patrón de crecimiento condenado necesariamente a pinchar, a caer o a reestructurarse.
No hemos acumulado desequilibrios, de hecho hemos solventado los desequilibrios. El único
desequilibrio que sigue ahí, pero que al menos no se ha agravado, como muchos se han
mantenido igual, es la acumulación de deuda pública. Pero el sector privado está mucho
más saneado y mucho más equilibrado que hace cinco, seis o siete años. Y el crecimiento
que hemos experimentado, insisto, no ha contribuido a estar menos equilibrados sino a estar más
equilibrados. Por eso, y aquí vuelvo un poco a la pregunta inicial, creo que sí es razonable
hablar de desaceleración y no de crisis. ¿Por qué? Porque las crisis, bueno, en el
lenguaje coloquial se puede hablar de cualquier manera, pero técnicamente una crisis se suele
referir a el periodo que necesariamente ha de seguir a una fase de expansión previa. Es
decir, si durante las fases de expansión se acumulan desequilibrios dentro de la economía
llega un momento en el que esos desequilibrios necesariamente colapsan y colapsan en forma
de crisis, que es el periodo durante el cual se reajustan, se corrigen, se sanean, se purgan
esos desequilibrios. España no se está desacelerando porque el patrón de crecimiento,
como modelo de crecimiento de España, haya tocado techo y no de para más. España se
está desacelerando por, como consecuencia, de una coyuntura internacional adversa, coyuntura
internacional adversa, especialmente por dos razones que tampoco están vinculadas con
la evolución propia del ciclo económico. ¿Cuáles son esas dos razones que no están
vinculadas ni siquiera con el ciclo económico global y que están impactando sobre la economía
española? La guerra comercial entre Estados Unidos y China y el Brexit, que está o al
menos hasta la fecha, ha quebrado en gran medida el flujo de relaciones comerciales
entre el Reino Unido y Alemania y, por tanto, la realentización de Alemania de rebote nos
afecta a la economía española. Esos son los dos grandes motores de la desaceleración
que estamos viviendo. Son, en cierto modo, factores externos o exógenos a nuestra economía
que, si tu vecino se empobrece, tú también te empobreces, pero no te empobreces porque
estés produciendo algo que carezca de valor o porque lo estés produciendo en unas condiciones
que no sean sostenibles en el tiempo, sino porque ha habido una desgracia incontrolable
externa que te termina afectando a ti también. Eso por un lado, la guerra comercial y el
Brexit están afectando al crecimiento económico mundial y, por tanto, también están afectando
de rebote a España. Ahora bien, sí es cierto que en la economía
estadounidense y lo hemos podido observar desde finales del año pasado, el año pasado
por estas fechas se vivía una cierta psicosis moderadamente razonable de que podíamos
estar a las puertas de una nueva recesión, es verdad que en Estados Unidos se han apreciado
ciertos síntomas de agotamiento de ciclo económico. Ya digo, el año pasado por estas
fechas se está invirtiendo la curva de rendimientos, la inversión de la curva de rendimientos
responde a básicamente que las expectativas empresariales se están frustrando. Los empresarios
se endeudan con un pronóstico de flujos de caja futuros y llega un momento en el que
los flujos de caja que habían previsto que llegarían de sus inversiones no están llegando.
Y como no están llegando en momento y en cantidad como habían previsto, si quieren
continuar con su proyecto, con su previsión de inversión, no les queda otra que refinanciarse
a corto plazo. Y esa refinanciación a corto plazo lo que hace es tensionar los tipos de
interés a corto plazo e invertir la curva. Eso es lo que veíamos el año pasado por estas
fechas. En ese momento la Reserva Federal, bien lo sabemos, empezó a cambiar el tono
de su discurso y la curva empezó a moderarse y de hecho en el primer trimestre de 2019 parecía
que la situación en la economía mundial empezaba a rebotar un poquitín porque también el
Banco Central Europeo cambió su discurso, etcétera. ¿Qué pasa? A finales de este
primer trimestre, en abril la guerra comercial empieza en toda su magnitud y la cosa se
vuelve a hundir. Por tanto, estábamos en un momento de tensión de liquidez claro que
es golpeado con un evento mucho más grave como es la guerra comercial y esa tensión
de liquidez especialmente en Estados Unidos todavía pervive hoy. También sabréis que
hay tensión, bueno, primero que la inversión de la curva no se ha curado por entero y
segundo que en el mercado de repos hay tensiones permanentes de liquidez que han obligado a
que la Reserva Federal o han empujado a la Reserva Federal a, bueno, aprobar un nuevo
cuantidad de e-fishing aunque no lo quieran llamar de esa manera. Pero la magnitud de
liquidez que se ha inyectado en los mercados en las últimas semanas ya supera a la del
primer cuantidad de e-fishing. Por tanto, estamos hablando de una inyección de liquidez
muy importante debido a tensiones ciertas en el mercado de refinanciación, digamos,
asegurado en el corto plazo. La cuestión, por tanto, a plantearse si esas tensiones
de liquidez que todavía no se han saneado en Estados Unidos son indicativas de un cambio
de ciclo, de un cambio de ciclo que los bancos centrales no vayan a poder corregir en ningún
caso o, si por el contrario, estamos ante tensiones de liquidez, de las típicas que
habíamos vivido hasta antes de la crisis de 2007 y 2008 y que los bancos centrales
irán capaces de algún modo de reanimar o de evitar o de retrasar con sus intervenciones.
Y formulo esta pregunta porque, y con esta reflexión, si lo queréis, podemos abrir
el turno de preguntas porque seguro que habrá muchas, o espero que haya muchas, vamos, os
animo a que preguntéis lo que queráis, tanto de la charla como de cualquier otro asunto
de actualidad. La previsión que ahora mismo todos están haciendo es una previsión tremendamente
pesimista para 2020 y motivos hay, es decir, no quiero decir que haya que ser optimista
porque estamos en una línea claramente descendente de la economía europea, la economía europea
está de facto en recesión. Estados Unidos parece que aguanta, pero aguanta con un crecimiento
que es bastante frágil, tenemos indicadores contradictorios cada semana, algunos indican
fortaleza, otros indican debilidad, pero en todo caso hay esa crisis de liquidez todavía
no resuelta y las crisis de liquidez suelen anticipar contracciones futuras, es algo bastante
lógico. Con lo cual, si a ese panorama que no es bueno le sumamos la incertidumbre por
la guerra comercial y por el Brexit y, como digo, llegamos a la conclusión de que la
crisis de liquidez que estamos viviendo, que está viviendo Estados Unidos, no se puede
solucionar si hay una recesión, por necesidad tendríamos que pronosticar que 2020 va a ser
un año fatal y un año donde, como ya se vino yendo desde hace meses, por necesidad
la economía mundial va a entrar en recesión. Yo no tengo una bola de cristal, ni la tiene
nadie, solo puedo plantear escenarios y tratar de haceros ver que esa es desde luego una
posibilidad, pero que existe otra posibilidad que tampoco hay que descartar y es una posibilidad
bastante más optimista que la que se... Al menos a corto plazo, a medio largo ya quizás
no haya motivo para tanto optimismo, pero a corto plazo sí, puede haberlo. Ya digo
los dos, las dos causas o las tres causas, si queréis, que están ahora mismo estrangulando
a la economía mundial y de rebote, por tanto, a la economía española, porque la economía
española, insisto, como he intentado argumentar, por sí sola no tiene desequilibrios que
deban corregirse, está siendo machacada por la desaceleración global, los tres motores
que están causando desaceleración global ahora mismo son guerra comercial, brexit
y crisis de liquidez. La guerra comercial parece que, bueno, últimamente estamos
oyendo que se están enderezando, bueno, todavía hay cierto tiempo para que se ponga
la cosa peor antes de que mejore, no tiene por qué ser ya la solución definitiva, este
discurso ya lo hemos escuchado muchas veces, pero sí que hay un incentivo claro, muy fuerte
por parte del presidente de Estados Unidos, para intentar al menos llegar a una tregua
que ilusiona los mercados antes de las presidenciales del año que viene. Eso creo que sí que es
algo que va a intentar lograr Trump, porque él mismo sabe que esa incertidumbre y esos
aranceles están machacando la economía real y están machacando sobre todo la economía
financiera y él le da una importancia lógica, razonable, a la situación de los mercados
profetiles estadounidenses como efecto riqueza para las familias estadounidenses de cara
a las elecciones. Por tanto, es bastante verosímil que esa
guerra comercial se intente solucionar de alguna manera, probablemente no de una manera definitiva,
porque hay puntos insalvables de disputa entre Estados Unidos y China, como la transferencia
tecnológica que China quiere seguir con ella y Estados Unidos quiere evitarla toda costa
y va a ser muy difícil que ahí lleguen a un acuerdo, pero quizás llegará a un armisticio
que parezca que es una solución casi definitiva de cara a las próximas elecciones. Por tanto,
eso es algo que se puede solucionar a lo largo de los próximos meses. El Brexit depende
como vayan las elecciones de diciembre, también se puede solucionar, ya hay un plan que ha
aceptado el que probablemente gane las elecciones en Reino Unido, es un plan que también ha
aceptado la Unión Europea, por tanto, si hay una mayoría en Reino Unido, el Brexit estaría
enderezado de una manera que además creo es relativamente positiva para ambos bloques,
porque es un divorcio bastante limpio, con un entente, un compromiso para las zonas más
conflictivas, que es de nuevo bastante razonable. Y luego, la crisis de liquidez, la cuestión
que os planteaba hace un momento, es una crisis de liquidez insalvable, o es una crisis de
liquidez que los bancos centrales van a tener capaz de revertir, si de verdad ponen toda
la carne en el asador. La de 2007-2008 no la pudieron revertir, la de 2007-2008 de generó
en colapso del sistema financiero. Y no la revertieron no porque no pusieran suficiente
carne en el asador, no la revertieron porque no era posible hacerlo. ¿Por qué no era
posible hacerlo? Porque la crisis de liquidez en ese momento, en ese contexto, era un síntoma
de escasez de recursos reales en otras partes de la economía. No es que faltara liquidez
como liquidez, no es que faltara financiación como financiación, lo que faltaban eran recursos
o aquellos recursos que se querían comprar con la financiación que faltaba. Por tanto,
claro, si el banco central seguía dando liquidez a exportas, lo que sucedía era que los recursos
más escasos se disparaban de precio, que es lo que sucedió en 2008, que discursos se
disparaban de precio, las materias primas, que eran donde estaban los huellos de botella
en la economía real. Desclaro, si hay huellos de botella en la economía real y sigues
metiendo liquidez para que los agentes puedan seguir demandando esos huellos de botella
a precios cada vez más altos, los precios se te elevan todavía más y las empresas
intensivas en materias primas, por ejemplo, en energía, pues son las machacadas, no las
que estén endeudadas, pero sí las que sean intensivas en materias primas. Por tanto,
las crís de liquidez insalvables suelen estar asociadas con crisis o huellos de botella
en recursos reales. Y hoy en día, quizá porque no lo estoy viendo, pero yo personalmente
no veo ningún huello de botella en recursos reales que haga que se estén disparando
los costes de alguna, no materia prima, de algún factor productivo que sea fundamental
para una gran cantidad de procesos productivos. Creo que sí que está empezando a ver, y
en Estados Unidos lo estamos viendo, un creciente huello de botella en el mercado laboral. El
paro está en mínimos y los costes laborales están empezando a subir, pero personalmente
creo que la subida de cosas todavía no es suficientemente dramática como para estrangular
la rentabilidad de las empresas estadounidenses. Cuestión distinta es si hoy se soluciona
la crisis de liquidez inyectando más liquidez y, por tanto, manteniendo la especialización
productiva tal cual la tenemos de Estados Unidos y los costes laborales, por tanto,
siguen aumentando en dos, tres años que va a pasar con la rentabilidad de empresas estadounidenses
con costes laborales crecientes sin que hayan aumentado la productividad para pagar esos
costes debido a que has perpetuado el modelo productivo actual, que es un modelo no suficientemente
productivo como para pagar esos costes. Pero a corto plazo, sí veo bastante posibilidad
de que la Reserva Federal, si de verdad se pone a ello o se pone a ello todavía más
de lo que ya se está poniendo, consiga revertir la crisis de liquidez, entonces fijaos que
nos podríamos plantear en un 2020, que no digo que vaya a pasar, pero os quiero plantear
este escenario porque nadie está hablando de él, ocasión nadie está hablando de él,
todo el mundo estamos con el modo opesimista en el horizonte de que 2020 va a ser por necesidad
un año pésimo y quiero plantear la posibilidad de que no tiene por qué serlo. Y no tiene
por qué serlo porque si se soluciona la guerra comercial, si se soluciona el Brexit y encima
los bancos centrales llenan de liquidez los mercados, perfectamente puede haber un rebote
muy importante en la actividad económica, que no es un rebote que a mí me guste, cuidado,
no creo que los bancos centrales deban hacer eso, simplemente estoy describiendo qué están
haciendo y qué van a hacer previsiblemente los bancos centrales y qué efecto puede tener
eso sobre los mercados. Ya digo, esto es pan para hoy y hambre para mañana, pero que 2020
no tiene por qué ser el año catastrófico que ahora mismo parece que va a ser. Evidentemente
si no se soluciona la guerra comercial, si no se soluciona el Brexit y los bancos centrales
precisamente porque no se soluciona los problemas anteriores y la crisis de liquidez se agrava
mucho, no son capaces de contrarrestar la crisis de liquidez, pues entonces sí, va a haber
un pinchazo muy importante. Pero solventando estos tres problemas que son los que de fondo
están lastrando la economía mundial y por tanto de rebote la economía española, pues
no tiene por qué ser ni mucho menos tan malo como ahora mismo, ya digo, con las gafas
pesimistas parece que lo estamos viendo todo. Muchas gracias.
Bueno, Juan Ramón, quería preguntar ya más a medio largo plazo si tú auguras o estás
de acuerdo con la opinión de que nos dirigimos hacia la llamada japonización de la Unión
Europea. Sí, a ver, que la Unión Europea se está
japonizando, en general sí creo que es muy obvio, porque se está japonizando. A ver,
la japonización, yo creo que así es mejor llamarla zombificación, porque en Japón
lo que sucedió o lo que ha sucedido es que la economía se ha zombificado. También
tienen otros problemas, un problema demográfico, por ejemplo, entonces claro, si tienes una
economía que no es ya de por sí muy productiva y encima la población la tienes estancada
de creciente, el aumento del PIB que es aumento de productividad por trabajador, si la productividad
la tienes estancada y el número de trabajadores te está cayendo pues desastre, ¿no?
Pero bueno, lo crucial de Japón más allá del invierno demográfico es la zombificación.
¿Por qué se zombifica la economía japonesa? Pues porque tienen un burbujón que riete
del de España a finales de los 80, a principios de los 90, colapsa la burbuja, la economía
se viene abajo y en lugar de permitir un reajuste de la economía para que la banca
se reestructure, la banca se sanee y la economía productiva, pues, cambie de modelo de especialización,
lo que hicieron fue darle cuerda al reloj, seguir refinanciando estas empresas que no
daban rentabilidad y que deberían haber quebrado, pero las refinanciaban aún estando descapitalizadas
para que no quebraran, con lo cual lo que se perpetuó fue un modelo de economía zombi,
es decir, empresas que siguen vivas, pero que deberían estar muertas.
Y las empresas zombis son empresas improductivas que además te contaminan al resto de la economía,
porque por el lado de, digamos, las mercancías que venden te generan una sobrecapacidad en
determinados sectores que hacen que otras empresas que podrían ser más eficientes
no se dancen a entrar porque no pueden competir con esa sobrecapacidad.
Y luego, como también están empujando, también están tirando, mejor dicho, de la demanda
de trabajadores o de la demanda de otros factores productivos, encarecen esos factores productivos
y, por tanto, de otras empresas que podrían querer crearse contratando trabajadores no
pueden, o cualquier otro factor productivo, no pueden hacerlo porque son demasiado caros.
Europa, si miramos, por ejemplo, las mediciones que hace el BIS, también la preponderancia
de empresas zombi está creciendo, pero es que es lógico que esté creciendo.
Si es que el Banco Central Europeo es verdad que es lo único que puede hacer porque los
gobiernos son tan irresponsables que no mueven ficha, pero es que tampoco debería mover
al Banco Central Europeo y dejar que la economía, si hace falta, se venga abajo para que reaccionen
los gobiernos, pero el Banco Central Europeo, lo único que ha sabido hacer durante los últimos
años es abaratar cada vez más el coste de refinanciación de las empresas, con lo cual
aquellas empresas que no son capaces de generar una rentabilidad que cubra el coste de capital,
lo que haces es abaratarle el coste de capital para que, en lugar de cambiar su modelo de
negocio, siga operando en las condiciones de baja productividad en las que operaba.
Y eso va haciendo que la densidad de empresas zombi crezca y eso te hace que la economía
sea muy poco productiva.
Entonces, en el contexto actual, serían necesarias, primero, dejar que parte de las empresas improductivas
quiebren y por otras reformas estructurales en una Europa que tiene un enorme crecimiento
potencial desaprovechado, pero, claro, no lo hacen y, por tanto, pues, que es la política
del Banco Central Europeo de septiembre, vamos ya a meter tipos negativos para que incluso
empresas que estén al borde de perder dinero sigan operando, porque si consigo refinanciarte
a tipos cero o negativos, puedes seguir operando e incluso perdiendo dinero y eso lo que te
va haciendo es que cada vez hay más empresas zombi entre Europa.
Por tanto, sí, por desgracia, viendo la reacción de los gobiernos ante o la complacencia de
los gobiernos ante la política del Banco Central Europeo y viendo quién va a ser o quién
ya es la nueva presidenta del Banco Central Europeo, que es una señora que además, digamos,
la crisis argentina la ha gestionado como la ha gestionado, pues no, los augurios no
son muy buenos, claro.
Vamos a empezar detrás de ese adelante y vamos a avanzar por aquí.
Hola, buenas tardes.
A ver, mi pregunta es, el año que viene hay elecciones en Estados Unidos también, esto
podría significar que se retrasase la siguiente crisis o recesión y, por otra parte, si cree
que lo que estás buscando tan, que es una devablación de su moneda, del dólar, esas
dos.
Sí, bueno, esa hipótesis que he planteado, que yo creo que a Trump le va, vamos, no,
Trump quiere llegar con la cresta de la ola de crecimiento económico y también de mercados
financieros en máximos.
Esto no es algo novedoso, es algo que los políticos hacen desde siempre, el año pasado
recibió el Premio Nobel de Economía William Norhouse y, bueno, lo recibió por sus investigaciones
sobre las externalidades negativas, del cambio climático y cómo había que ajustar modelos
económicos para tener en cuenta este efecto, pero Norhouse tiene un paper muy interesante
que es los ciclos económico-políticos, es decir, lo que estudia es cómo los ciclos
económicos en gran medida están sincronizados con los ciclos políticos, claro, los políticos
antes de las elecciones, plan de estímulo para relanzar la economía, es justo antes
de las elecciones la economía se dispara, bueno, lo que hizo Sánchez con los viernes
sociales, ¿no?
La economía sube y luego, después de las elecciones, la economía baja o si los bancos
centrales no son plenamente independientes, presionará la Reserva Federal para que baje
tipos y llegara a las elecciones con crédito barato, que esto es lo que está haciendo
Trump.
Trump está en parte jugando al juego del gallina con la Reserva Federal diciéndole, la economía
se va a estrellar porque mira la guerra comercial como se está poniendo, entonces, si quieres
reflotar la economía, baja los tipos de interés y la Reserva Federal cada vez que
comparece te dice, bueno, es que el panorama se está deteriorando por la guerra comercial,
tanto vamos a bajar tipos de interés, Trump quiere bajar tipos, no es ya sabe lo que tiene
que hacer.
Yo creo que su objetivo es llegar a las elecciones del año que viene con tipos bajos y en ese
momento levantar restricciones comerciales y generar una euforia extraordinaria en mercados
financieros, en expectativas empresariales y con eso conseguir relanzar el ciclo.
Por tanto, sí, creo que ese es un escenario que desde luego se puede dar y haremos si
lejale bien porque al final hay que manejar muchas variables y hay imprevistos, pero que
eso es algo parecido a lo que quiere Trump, creo que es bastante obvio.
No sé si te he contestado las dos o no.
¿Qué tal?
Sí.
Los grandes desajustes económicos que hemos tenido en las últimas décadas vienen de
la banca central, todo ese agujero que han creado y le siguen poniendo parches, como
decía el cuantitificin, y siguen poniendo parches, no crees que habrá un momento en
que la propia política monetaria pueda colapsar y que pasará en el momento que colapse,
porque creo que vamos inevitablemente a eso.
Bueno, es que la política monetaria en gran medida ya ha colapsado, porque no está consiguiendo
sobre todo en Europa colapsado, es decir, la política monetaria en Europa ya es del
todo ineficaz para lograr sus objetivos, es la famosa trampa de la liquidez, pero que
en realidad desde el punto de vista habría que llamar la trampa de la iliquidez, es
decir, ya ha sumbificado tanto la economía y ha siempre endeudado tanto la economía
que hasta que no saneas la economía, no hay ni demanda, ni capacidad, ni ansias de nuevo
endeudamiento.
Entonces, como se solía decir, en el siglo XIX, principios del siglo XX también, máxima
de la banca central, tú puedes llevar al caballo al río, pero no le puedes obligar
a beber, tú puedes facilitar el endeudamiento, lo que no puedes hacer es que la gente, si
no se quiere endeudarse, endeude.
En Europa, la política monetaria no funciona ya, como mucho funciona marginalmente para
influir sobre las expectativas de depreciación del euro, pero poco más, no está influyendo
en reavivar la demanda de crédito, en Estados Unidos probablemente todavía tengan cierto
margen para hacerlo, pero claro, si explotas ese margen, también lo terminas consumiendo.
Lo que no deberíamos entender por colapso de la política monetaria es una especie de
auge hiperinflacionista o algo similar, eso no es algo que la política monetaria pueda
generar, las hiperinflaciones son sobre todo por abuso del déficit público monetizado,
eso sí, pero es por un abuso de la insolvencia del Estado.
El banco central, el final lo que hace es convertirse en un facilitador del endeudamiento,
es claro, cuando ya llegas a un punto en el que la gente no se quiere endeudar, el banco
central está diciendo doy crédito barato, lo regalo, pero sin éxito, eso no genera
hiperinflación, lo que genera hiperinflación obviamente es que el gobierno estadounidense
diga déficit del 20% durante los próximos 10 años y además financiado por la FED,
eso sí, generaría una huida brutal del dólar y además una huida autoagrabada y eso sí
que podría generar hiperinflación, pero lo de ahora no, cuando la gente ya no quiere
endeudarse más, pues ahí será el fracaso y la muerte de la política monetaria.
¿La crisis mayor de la que ha habido?
Ah, hombre, una crisis mayor de la que ha habido siempre es susceptible que la haya,
lo que pasa es que para que haya una crisis mayor se tienen que acumular muchos más desequilibrios
y al menos yo en Europa no creo que Europa tenga hoy más desequilibrios que en 2008,
tiene desequilibrios mal curados, tiene estancamiento, tiene mediocridad si lo queremos, pero no es
una mediocridad insostenible si lo quieres ver así.
Otras economías las conozco menos, es decir, no puedo hablar de lo que vaya a venir desde
China o desde otros emergentes porque los conozco menos y por tanto ahí sí que ha
habido margen para acumular mucho desastre y no sé cuál es la magnitud real del desastre
en Europa.
Yo no veo un desastre insostenible acumulado, veo eso sí la perpetuación de una crisis
mal curada y en Estados Unidos tampoco veo desequilibrios gigantescos, entonces puede
venir por Europa o Estados Unidos una crisis mayor de la de 2008, yo ahora mismo la verdad
es que no lo veo, de hecho ya veremos incluso si viene crisis, pero es que si viniera crisis
no sería como la de 2008, sería más bien una crisis de punto de vista y muy falible
por supuesto, sería como las que tuvimos antes de 2008 que eran recesiones con preocupación,
con caídas, eso sí, de mercados financieros, pero que no impliquen un colapso total de
la economía y del sistema financiero.
Juan Ramón, buenas tardes y muchas gracias por tu presentación, viene un poco al hilo
del último que has comentado, estamos asistiendo a un tremendo crecimiento de las clases medias
en los países emergentes, esto supone la aparición de un consumo que antes no existía,
ese crecimiento global del consumo, ¿cómo crees que va a afectar a ese escenario que
nos acabas de presentar?
Gracias.
Hombre yo, que en los países emergentes se desarrolla y genera una clase media muy amplia
y muy, si lo queréis, de consumo y también de ahorro y de inversión porque se va a
querer patrimonializar, creo que es una maravillosa noticia para el planeta y que de hecho si
alguna esperanza podemos tener en Europa de que nuestras industrias caducas salgan adelante
es precisamente colocándonos en esos mercados, es decir, aprovechando el know-how que hemos
acumulado durante mucho tiempo para ser pioneros a la hora de comercializar nuestros bienes
en esos mercados.
Pero también hay que tener presente que conforme esas clases medias se vayan patrimonializando
y por tanto ellos generen, ellos elaboren su propia estructura empresarial pues perfectamente
lo pueden hacer mucho mejor que nosotros porque además pueden aprovechar el salto tecnológico,
es decir, nosotros en cierto modo arrastramos una inercia de tecnología vieja que no es
rentable cambiarla a corto plazo porque una empresa no se reinventa porque haya una pequeña
mejora tecnológica, si tienes mucho capital inmovilizado hasta que se amortice o hasta
que o si viene eso sí, un cambio tecnológico brutal si lo cambias pero por pequeños cambios
bueno pero ellos claro en gran medida empezaban desde cero entonces pueden incorporar la última
tecnología gratis entre comillas y ahí pues si no nos ponemos las pilas evidentemente
si pueden barrer algunas de nuestras industrias pero yo lo veo más como una oportunidad sinceramente
que como un riesgo y creo que no hay que tener miedo hay que verlo con esperanza ojalá
de hecho durante los últimos años crezcan muchísimo más de lo que está previsto porque
entonces seguro que no entramos en recesión.
Sí, hola buenas lo primero quien habla no sabe nada de estas cosas y antes de hacer
la pregunta una puntualización la clase media está muy bien pero una clase media
de paoperada que es lo que hay trae el totalitarismo siempre ha pasado así y es lo que creo que
viene un totalitarismo no de ideas sino de intereses y ahora me pregunto y pregunto no
sería bueno a utilizar el 2020 y el 21 y el 22 como comas inducidos porque estamos sosteniendo
al muerto hay que no hay que olvidar que los muertos antes de morir el día anterior están
más vivos que nunca entonces esto no es cuestión de cómo va a ser la crisis sino de cuándo
va a ser la crisis la caída no la crisis la caída cuanto más la sostengamos creo
pregunto porque que no tengo ni idea es mi observación mi visión cuanto más le mantengamos
al muerto vivo la caída más ser más dura y más larga yo me decía es que ver más japonización
yo lo que veo es japonización en la economía y chinización en el empleo yo veo muertos
en madrid veo dices empresas zombies yo veo personas que venían estas muertas y que están
vivas todo les molesta es una observación sociológica todo les molesta cualquier ruidito
cuando uno tiene la mente vacía todo retumba entonces en definitiva me pregunto y pregunto
en vez de mantener al muerto no sería mejor unos comas inducidos sucesivos para soltar
gas de la olla porque el día que venga va a ser gorda larga duradera sino permanente
porque esto no es una crisis las crisis se resuelven juan carlos y sofía no es una crisis
otra cosa esto no se ha resuelto desde el 2007 no hay gobierno hay presidente no hay
gobierno desde que se rompió en europa la constitución aquí no hay gobierno ni lo
va a haber en estados unidos elecciones y la y nosotros también y el siguiente siguiente
que gobierna el honor con sus caprichos o sea claro y es o se plantea un escenario posible
optimista pero obviamente también podemos plantear escenarios muy pesimistas es verdad
que desde 2012 2013 o las populistas recorren el mundo ya sean o las populistas de izquierdas
o de derechas ahora mismo hay una ola populista muy fuerte en latinoamérica que de momento
no nos afecta pero nada impide que se pueda terminar importando aquí y evidentemente
a mí que no hay a gobierno la verdad es que no me preocupa mucho sobre todo para ciertos
gobiernos que pueda haber mejor que no lo haya pero pero pero lo que lo que sí es cierto
es que se puede confabular en algún momento un muy mal gobierno entonces lo que decías
la clase media no es que esté de pauperada pero sí que es verdad que la expectativa
que había tenido históricamente la clase media de ir mejorando continuamente si se
ha frenado y si se ha frenado además en un contexto donde los muchos partidos políticos
aprovechan para envenenar a esa clase media y para promover una insurrección prácticamente
de esa clase media es verdad que en españa no es tan fácil que esto termine triunfando
porque un 80% de las familias son propietarias de inmuebles y por tanto hay un cierto apego
a la propiedad ya que no haya disturbios muy prolongados pero bueno nada que nadie quita
que eso pueda terminar sucediendo y si sucediera pues evidentemente tendríamos un desastre
muy grande porque la situación de españa no es insostenible pero si tiene un punto
débil muy claro que es la deuda pública entonces mezclar deuda pública del 100% del PIB con
un gobierno marcadamente populista si sería un desastre para nuestro país pues bueno
que eso pueda terminar sucediendo no es descartable no tampoco podemos decir no hay ningún riesgo
en absoluto de que no os latinoamericanicemos claro que puede suceder claro que puede suceder
ahora tampoco sería mi escenario base pero que es un riesgo que hay que tener presente
y que siempre que se toma una decisión de inversión a largo plazo hay que tener presente
ese riesgo pues sí lo primero Juan Ramón muchísimas gracias por su intervención mi pregunta es
en un entorno de tipos de interés negativos como el que estamos cuáles creen que serían
las medidas de los bancos centrales y en concreto del banco central europeo para revertir la crisis
por si decirlo en la que estamos entrando muchas gracias a ver los tipos de interés negativos
se pueden deber a dos circunstancias una circunstancia es real que algunos economistas creen que
se debe a causas reales en esencia exceso de ahorro e insuficiencia de oportunidades
de inversión y ese exceso de ahorro puede estar muy relacionado con el envejecimiento
poblacional y esa falta también de demanda de inversión con ese envejecimiento poblacional
y por tanto la menor propensión al riesgo a emprender a demandar capital para crear
empresas y absorber ese ahorro puede que algo de esto haya algo bastante de esto haya
y luego también puede tener una explicación monetaria como creo que en gran parte también
la tiene en europa es como revertir los tipos de interés negativos hombre lo primero dejando
de crearlos es decir en la medida en que los tipos de interés negativos tengan un origen
o al menos una parte monetaria como la tiene en europa pues si el banco central europeo
no quiere tipos negativos lo que debería dejar de hacer es colocar tipos de interés negativos
lo que pasa es que el banco central europeo si quiere tipos de interés negativos porque
es una forma de presionar a los bancos a que presten a tipos muy bajos los bancos por un
lado si mantienen sus reservas en el banco central europeo pagan un tipo negativo es
decir se les cobran intereses y en cambio si lo que hacen es pedir prestado para prestar
el banco central europeo les presta a tipos negativos con lo cual el incentivo está todo
puesto para que la banca aumente sus líneas de crédito a tipos de interés muy bajos
y luego si queremos solucionar los tipos negativos llamamosles fundamentales los reales los que
no están generados por la política monetaria ahí el banco central no tiene nada que hacer
ahí no es competencia al banco central esto está determinado por factores como digo reales
que se puede hacer políticas de oferta es decir si hay tipos negativos por exceso de
ahorro en relación con las oportunidades de inversión facilitemos las oportunidades
de inversión en europa imaginemos el experimento mental por un momento de una liberalización
profundísima de todos los sectores en europa la cantidad de oportunidades de inversión
que surgirían serían absolutamente brutales y la demanda de capital sería absolutamente
brutal otra cosa es que no queramos por ejemplo en industria biomedicina industria biotecnológica
hombre ahí la cantidad de capital que se podría demandar para invertir y para investigar
es enorme otra cosa es que digamos no es que queremos mucha cautela mucha seguridad
no queremos que se realicen ciertos experimentos bueno vale pero que entonces somos nosotros
los que nos estamos auto restringiendo a la hora de decidir en que se puede invertir
y en que no y entonces digamos que preferimos pagar los tipos de interés negativos el estancamiento
de la zombificación antes que romper determinado estabus bueno vale pero si de verdad nos preocupa
lo primero liberalicemos enormemente la economía y ya verás como la demanda de capital se
dispara tanto que no hay tipos de interés negativos una última pregunta por aquí y
pasamos al cóctel donde también estará y pueden transmitirle personalmente las preguntas
que nos queden una última rápida creo usted que pueda estallar una nueva guerra comercial
entre Estados Unidos y la Unión Europea que yo sepa ya hay aranceles en el sector automotriz
gracias que Trump tiene el punto de en el punto de vista mira puesto a la Unión Europea
desde luego lo que no sé a esto ya si se me escapa es si no creo que Trump quiera llegar
a las elecciones con una guerra comercial con la Unión Europea salvo que haya calculado
que el coste que pueda tener en relación con la demagogia electoral que pueda hacer
le compense pero en principio creo que no querrá llegar con lo cual si cree que tiene
tiempo para colocar los aranceles quitarlos y llegar a un acuerdo perfectamente lo podemos
tener que es lo que hizo con México con México les amenazó con aranceles y no remediaban
los flujos migratorios y en una semana tuvo un acuerdo es como negocia Trump en Trump
hay mucho de estrategia negociadora y de querer llegar a acuerdos que él considere
beneficiosos si cree que puede llegar a un acuerdo con la Unión Europea ante las elecciones
y demás sí que puede haber una guerra comercial si cree que no le da tiempo no creo que la
haya porque irían su propio perjuicio electoral nada a vosotros.