El Banco Central Europeo no solo ha subido hoy los tipos de interés en 75 puntos básicos,
sino que también ha decidido asfixiar financieramente al sector privado para poder relajar las condiciones
de financiación del sector público.
Veámoslo.
Hoy ha ocurrido algo aparentemente inexplicable.
Por un lado, el Banco Central Europeo ha subido los tipos de interés desde el 1,25% hasta
el 2% y, además, ha alertado que no puede dar una fecha de cuándo dejará de subir
los tipos de interés, porque eso dependerá de que la inflación, que está en máximos
históricos en la eurozona, regrese a su objetivo a medio plazo del 2%.
Por tanto, por un lado, subidas de tipos de interés y expectativas de nuevas subidas
de tipos de interés en el futuro.
Pero, por otro lado, y aquí encontramos la aparente contradicción, los tipos de interés
de la deuda pública europea de los distintos estados europeos han caído.
El tipo de interés de la deuda pública alemana ha caído, el tipo de interés de la deuda
pública italiana ha caído, el tipo de interés de la deuda pública española también ha
caído, pero es que, además, el tipo de interés de la deuda pública española a dos años
se ha desplomado especialmente alrededor de un 10% de abaratamiento del coste de financiación
de España después del anuncio del Banco Central Europeo.
¿Qué sentido tiene que el Banco Central Europeo esté subiendo los tipos de interés
y los esté subiendo con cierta fuerza y anuncie que los va a seguir subiendo?
Pero al mismo tiempo que el tipo de interés que paga la deuda pública europea se esté
desmoronando.
Lo que aparentemente tendría que suceder es que el tipo de interés de la deuda pública
europea también subiera en consonancia con la subida de los tipos de interés ejecutada
y anunciada adicionalmente por el Banco Central Europeo.
¿Por qué no ha sucedido?
Pues es lo que vamos a explicar a continuación.
Primero, el Banco Central Europeo está subiendo los tipos de interés por una razón muy sencilla,
porque para combatir la inflación hay que moderar el crecimiento del gasto nominal agregado.
Es decir, el crecimiento de todo lo que se gasta dentro de la economía.
Y como lo que se gasta dentro de la economía depende fuertemente de los tipos de interés
por diversos circuitos que ya tuvimos ocasión de describir en un vídeo anterior, sube los
tipos de interés como forma de contraer el gasto agregado.
Pero en segundo lugar, y esto es lo verdaderamente interesante, recordemos que el gasto agregado
lo podemos dividir en gasto agregado del sector privado y gasto agregado del sector público.
Pues bien, las medidas que ha anunciado hoy el Banco Central Europeo apuntan en una dirección
inequívoka.
Va a buscar moderar el gasto agregado de la economía, pero de manera asimétrica.
No tiene intención de limitar, no tiene intención de imponer una restricción en el gasto agregado
del sector público y en cambio piensa trasladar todo el ajuste necesario en el gasto agregado
de la economía para luchar contra la inflación, piensa trasladar todo ese ajuste al gasto agregado
del sector privado.
Y como sabemos esto, pues por las decisiones de política monetaria que ha adoptado y que
van más allá de meramente haber subido los tipos de interés en 75 puntos básicos desde
el 1,25% al 2%.
Por un lado y con respecto a la restricción, a la contracción del crédito al sector privado,
no solo se trata de que la subida de tipos de interés desde el 1,25% al 2%, por ella
misma vaya a limitar el crédito que afluye al sector privado, por ejemplo, una hipoteca
tipo de interés variable, pues si ahora el Euribor sigue subiendo y se coloca por encima
del 3% o del 3,5%, entonces mucha menos gente va a pedir financiación en forma de crédito
hipotecario a tipo de interés variable que cuando el Euribor estaba en el 1, en el 0,5
o en el menos 1%.
Por consiguiente, tipos de intervención del Banco Central Europeo más altos significa
en términos generales menos crédito al sector privado, pero no es esta la única decisión
que ha tomado para cerrar el grifo del crédito al sector privado, también ha modificado
retroactivamente las condiciones de financiación de los llamados LTRO, ¿y qué son los LTRO?
Pues son las siglas en inglés de operaciones de refinanciación de largo plazo, ¿y qué
son las operaciones de refinanciación a largo plazo? Pues son unos créditos especiales
que otorgó por tercera vez el Banco Central Europeo durante la pandemia y que tenían un
propósito muy concreto, que los bancos otorgaran créditos a familias y empresas, en particular
el Banco Central Europeo les extendió crédito en condiciones financieras muy ventajosas
al sistema bancario durante un horizonte temporal de 4 años, de ahí que se le llame financiación
a largo plazo porque normalmente la financiación que otorga el Banco Central Europeo es a
bastante más corto plazo. Ahora bien, para poder acceder a este crédito
en condiciones ventajosas había que cumplir un requisito ineludible, a saber que esa financiación
que obtenían los bancos la dedicaran a prestar a familias y empresas, o dicho de otra manera,
si los bancos no prestaban más a familias y empresas no tenían acceso a esta financiación
en condiciones ventajosas, de modo que era un instrumento para impulsar, de esa manera
de hecho lo vendía el Banco Central Europeo, para impulsar el crédito al sector privado.
Pues bien, en el día de hoy el Banco Central Europeo ha tomado una serie de medidas para
anticipar la cancelación de esa línea de crédito especial a la banca destinada exclusivamente
a dar más crédito al sector privado, es decir, que en el día de hoy el Banco Central Europeo
ha tomado medidas para retirar extraordinariamente, anticipadamente, crédito al sector privado.
¿Qué medidas ha tomado al respecto? 2. Por un lado, ha modificado retroactivamente las
condiciones de las LTRO. Ha encarecido el tipo de interés que han de pagar los bancos por
haber sido agraciados con estos créditos, más en concreto. Las condiciones financieras
vigentes que se extenderán hasta el próximo 23 de noviembre especificaban debían pagar
un tipo de interés por recibir esta financiación, el LTRO, un tipo de interés igual al de la
facilidad marginal de depósito, menos 50 puntos básicos. ¿Cuánto es esto? A día
de hoy, después de los cambios en los tipos de interés que ha probado hoy el Banco Central
Europeo, el tipo de interés de la facilidad marginal de depósito está en el 1,5%. Menos
50 puntos básicos significa que, a partir de hoy, deberían pagar un tipo de interés
del 1%. Por ejemplo, si a día de hoy un banco privado le adeuda al Banco Central Europeo
100 millones de euros dentro de este programa, debería pagar cada año sobre esos 100 millones
de euros y hasta que los amortice un millón de euros en intereses. Sin embargo, como digo,
hoy el Banco Central Europeo ha modificado retroactivamente el tipo de interés de estos
créditos. Los bancos ya no tendrán que pagarle el tipo de interés de la facilidad marginal
de depósito reducido por 50 puntos básicos, sino que deberán pagarle el tipo de interés
de intervención, el tipo de interés de las operaciones de refinanciación. ¿A cuánto
está hoy ese tipo de interés? Al 2%. Es decir, que les ha duplicado los tipos de interés
que tienen que abonar sobre esta financiación específicamente dirigida a otorgar crédito
al sector privado. Y esto, evidentemente, va a incentivar que los bancos quieran reducir
su posición de udora con el Banco Central Europeo. Va a incentivar que los bancos quieran
amortizar anticipadamente la financiación que reciben en forma de LTRO. Y de hecho,
el Banco Central Europeo va a permitir, lo ha aprobado también hoy, va a permitir en
diversas fechas a lo largo del próximo año, va a permitir que los bancos amorticen de manera
anticipada en todo o en parte estos créditos LTRO. Pero tengamos presente que si los bancos
amortizan sus deudas LTRO con el Banco Central Europeo, eso implicará un cierre del grifo
del crédito al sector privado. Porque parte del crédito al sector privado venía financiado
en condiciones muy ventajosas, venía subsidiado, si lo queremos decir así, por estas líneas
de crédito LTRO. Si se cierran estas líneas de crédito LTRO, también se cierra el crédito
o parte del crédito al sector privado. Por consiguiente, aquí tenemos el primer paquete
de medidas, a través del cual específicamente el Banco Central Europeo quiere atacar el
crédito que obtiene el sector privado para gastar en la economía, porque entiende que
gastando menos se moderará la inflación. Y el razonamiento puede ser lógico. El problema,
como decía, es que no lo aplica simétricamente al sector público. Porque al mismo tiempo
que hoy ha aprobado apretarle doblemente las tuercas al crédito privado, también ha aprobado
aflojarle las tuercas al sector público. ¿Cómo le ha aflojado las tuercas de la financiación
al sector público hoy el Banco Central Europeo? Motivo por el cual, por cierto, el coste de
la deuda pública europea, el coste del endeudamiento de los estados europeos, se está reduciendo
tal como decíamos al comienzo del vídeo. Pues a través de dos mecanismos. El primer
mecanismo ha sido reducir el tipo de interés que les paga el Banco Central Europeo a los
bancos sobre sus reservas. El sistema bancario en su conjunto tiene dos opciones, o mantener
sus reservas en el Banco Central Europeo y cobrar por ello un tipo de interés o prestarle
esas reservas a los estados, a los distintos estados europeos. Si se las prestan a los estados
dejan de recibir el tipo de interés que les paga el Banco Central Europeo, porque esas
reservas pasan a estar en posesión no de los bancos, sino del estado. Hasta ahora el
Banco Central Europeo remuneraba las reservas al tipo principal de refinanciación, un tipo
de interés que hoy ha colocado, como ilustran los titulares de prensa, en el 2%. Pues bien,
a partir de ahora no lo remunerará a este tipo de interés de intervención, sino que
lo remunerará al tipo de interés de la facilidad marginal de depósito, en cuanto está ese
tipo de interés en el 1,5%. En la medida en que este tipo de interés compite con el
tipo de interés de la deuda pública, si tú rebajas o no subes tanto como se esperaba
el tipo de interés al que se remuneran las reservas, entonces hay un traspase de fondos
desde las reservas que los bancos mantienen en el Banco Central Europeo a la deuda pública
europea. Pero bueno, esta medida hasta cierto punto
incluso podría repercutir aligerando la carga que pesa sobre el Euribor, porque los bancos
también competirán menos agresivamente entre sí por captar reservas, por pedirse prestadas
reservas en el inter bancario, y ese es el tipo de interés que se promedia en el Euribor.
Por tanto reservas menos remuneradas también es una cierta relajación de la presión sobre
el Euribor. Pero la otra medida que ha anunciado hoy el Banco Central Europeo y que inequívocamente
facilita, incentiva, posibilita, impulsa la recepción de financiación, la recepción
de crédito por parte del sector público, consiste en mantener de manera prácticamente
indefinida los actuales programas de compra de deuda pública.
Recordemos que el Banco Central Europeo ya ha puesto fin al incremento de esos programas,
es decir, el Banco Central Europeo no está comprando nueva deuda pública a través de
ningún instrumento, pero que no compre nueva deuda no significa que no esté reinvirtiendo
continuamente ese capital en deuda pública. Es decir, imaginemos que el Banco Central Europeo
compró en 2016 un bono de España que vencía en 2022. ¿Ha vencido ese bono? ¿Qué hace
el Banco Central Europeo con esos fondos que recoge por la amortización de la deuda
pública? ¿Los reinvierte en comprar nueva deuda pública? De modo que, digámoslo así,
la línea de crédito que otorga al Banco Central Europeo a los Estados Europeos no
se expande, pero tampoco mengua. Yo y el mercado esperaba que el Banco Central Europeo anunciara
trazara un cierto calendario de reducción de esa línea de crédito popularmente llamada
cuantidad y phishing que el Banco Central Europeo extiende a los gobiernos europeos. Pues
no solo no ha anunciado cuándo piensa poner fin a esta línea de crédito, sino que ha
hecho todo lo opuesto. Ha dicho que piensa seguir comprando y reinvirtiendo en deuda
pública a calendas graecas. Concretamente, la principal de estas líneas de crédito,
cuantidad y phishing, la que abrió en el año 2015, esa no piensa cerrarla en ningún momento.
O al menos desde luego no hay ningún tipo de previsión para ello. Y la línea de crédito
extraordinaria a los gobiernos europeos, otro cuantidad y phishing que abrió durante
la pandemia, esa piensa cerrarla si acaso, que está por ver, ni siquiera lo da por seguro
el Banco Central Europeo, a finales del año 2024, ni siquiera a finales de 2023, sino
a finales del año 2024. Por tanto, tenemos por delante muchos años de compras masivas
de deuda pública por parte del Banco Central Europeo, no de ampliación del tamaño de
las compras, pero sí de mantenimiento de todo el gigantesco volumen de deuda pública
que ha acumulado hasta la fecha el Banco Central Europeo y que está aislada de la
disciplina y del juicio de los mercados. ¿Y por qué hace esto el Banco Central Europeo?
¿Por qué mantiene la laxitud en el crédito al sector público en lugar de exigirle la
misma disciplina, la misma restricción que le exige al sector privado? Pues porque el
Banco Central Europeo está agarrado por el cuello por parte de los gobiernos europeos.
Como los gobiernos europeos no piensan cuadrar sus cuentas a un ritmo lo suficientemente
rápido como para dejar de emitir nueva deuda, el Banco Central Europeo tiene miedo de que
se disparen los tipos de interés de ciertos países de la eurozona, como por ejemplo España,
y que ello ponga en riesgo la existencia misma del euro. Y como sabe que los gobiernos europeos
en ningún caso van a cooperar a la hora de combatir la inflación, no van a dejar de
endeudarse masivamente porque tienen elecciones a la vista y lo primero no es estabilizar
la economía sino ganar votos. La elección que ha hecho el Banco Central Europeo es
muy sencilla. De acuerdo señores políticos, ustedes ganan la partida, sigan gastando a
manos llenas que entonces para contrarrestar la inflación voy a tener que asfixiar mucho
más de lo que pretendía hacer al sector privado. El sector privado va a tener que
reducir mucho más su gasto directa o indirectamente dependiente del crédito, va a tener que reducir
mucho más su gasto de lo que en principio quería haberlo reducido porque ustedes no
piensan gastar menos, si ustedes gastan de más los otros tendrán que gastar de menos.
Y como sé que con ustedes la partida la tengo perdida porque al final me he convertido en
un criado en un propio de los gobiernos europeos pues el ajuste entero para el sector privado
y la laxitud entera para el sector público. Ya nos dijeron que salíamos más fuertes
de la pandemia, lo que no nos dijeron aunque si lo intuíamos es que se referían a que
ellos, a que los políticos, a que los estados salían más fuertes a costa de que los ciudadanos,
la sociedad civil salía mucho más debilitada.