¿Qué va a pasar con los tipos de interés a corto, a medio y a largo plazo?
¿Van a subir, se van a mantener constantes o, en cambio, van a bajar?
Veámoslo.
Este miércoles hay reunión de la Reserva Federal para decidir si aceleran la retirada
de los estímulos y, en su caso, si empiezan a señalizar subidas de tipos de interés
a lo largo del año 2022.
¿Qué va a suceder a partir de esa reunión con los tipos de interés en Estados Unidos?
Pues obviamente no lo sabemos, porque no estamos en la cabeza de todos los miembros del órgano
de gobierno de la Reserva Federal, pero sí conocemos qué esperan los inversores que
suceda a partir de esa reunión.
En particular, en el corto plazo, en un horizonte temporal de hasta dos años, los inversores
descuentan al menos tres subidas de los tipos de interés de 25 puntos básicos.
Es decir, que los tipos de interés pasarían del actual entorno del 0% al entorno del 0,75%.
Como sabemos esto, pues si observamos la diferencia entre el tipo de interés a dos
años de la deuda pública estadounidense y el tipo de interés que marca ahora mismo
la Reserva Federal, observaremos que la diferencia entre estos dos tipos de interés ronda ahora
mismo los 60 puntos básicos, es decir, que ahora mismo el mercado estaría esperando
entre dos y tres subidas de tipos de interés cada una de ellas de 25 puntos básicos.
¿Por qué razón?
Pues porque nadie está dispuesto a comprar deuda pública a dos años que pague menos
del 0,6% porque para comprar la más barata del 0,6% prefiere tener el dinero en cash
y esperarse a que la Reserva Federal suba los tipos de interés y comprar esos nuevos
activos que están pagando el tipo de interés más alto o alternativamente aquellos que
tienen deuda pública a dos años que pague menos de un 0,6% la están vendiendo, la están
liquidando para obtener cash, reinvertir esa tesorería a los superiores tipos de interés
que esperan que establezca la fe durante los próximos meses y claro, si venden, si
liquidan sus tenencias de deuda a dos años, el precio de esa deuda cae y el tipo de interés
implícito sube hasta el 0,6% que hemos visto.
Además, y como observamos en el gráfico, la expectativa de subida de tipos de interés
se ha ido acelerando durante los últimos meses.
Conforme la inflación se ha vuelto persistente, los inversores están descontando que la Reserva
Federal reaccionará a corto plazo subiendo tipos de interés.
Bien, eso es lo que esperan los inversores que suceda en el corto plazo durante los próximos
meses.
Pero ¿qué esperan que suceda en el medio largo plazo?
Seguirá la Reserva Federal subiendo tipos de interés, dejará de subirlos o incluso
empezará a bajarlos de nuevo, pues aquí las expectativas son más bien que no tendremos
subidas persistentes de tipos de interés, sino que más bien asistiremos a estabilización
de los tipos de interés en los bajos niveles que se mantendrán después de las posibles
subidas que se consumarán en los próximos meses e incluso, como ahora vamos a explicar,
podríamos asistir a recortes, a nuevos recortes de los tipos de interés en el medio plazo.
En este gráfico podemos observar el diferencial entre el tipo de interés de la deuda pública
estadounidense a 10 años y el tipo de interés de la deuda pública estadounidense a 2 años.
Y bueno, más allá de si ese diferencial es mayor o menor, en condiciones normales,
como es obvio el tipo de interés a 10 años supera el tipo de interés a 2 años, lo interesante
es la trayectoria que ha seguido este diferencial a lo largo de prácticamente el último año.
Lo que estamos viendo es una trayectoria a la baja, es decir, cada vez el diferencial
es más estrecho. Y lo mismo que habría de decir con respecto a este otro gráfico que
refleja el diferencial de tipos de interés entre la deuda estadounidense, deuda pública
estadounidense a 30 años y la deuda pública estadounidense a 5 años. De nuevo, más allá
de si ese diferencial es mayor o menor, la cuestión es que ese diferencial va cayendo
durante el último año, se ha reducido prácticamente a un tercio de donde estaba a comienzos de
año.
Bien, entonces, la cuestión es por qué este diferencial de tipos de interés medio
largo plazo, en lugar de estabilizarse o incluso de aumentar, se está reduciendo.
La respuesta a por qué ese diferencial no está aumentando es bastante intuitiva. Los
inversores no preven nuevas subidas de tipos de interés en el medio largo plazo. Y como
no preven nuevas subidas de tipos de interés en el medio largo plazo, los tipos de interés
a medio largo plazo no están aumentando.
¿Y por qué no preven nuevas subidas de tipos de interés en el medio largo plazo? Pues
probablemente porque consideran que la Reserva Federal conseguirá mantener a raya la inflación,
ya sea porque la inflación viene causada por los cuillos de botella y los inversores esperan,
confían en que esos cuillos de botella se solucionen solos y, por tanto, la inflación
actual se convierta en desinflación, ya sea porque temen que a medio largo plazo el crecimiento
económico mundial se va a ralentizar. Y si se ralentiza el crecimiento y se ralentiza
el gasto, también se ralentizarán los precios, o ya sea porque confían en que la Reserva
Federal tendrá éxito a la hora de controlar el estallido inflacionista actual con las
subidas de tipos de interés que va a ejecutar en el corto plazo.
Más complicado es dilucidar porque el diferencial entre la deuda a largo plazo y la deuda a
medio plazo no se está manteniendo constante, sino que se está reduciendo. Lo normal sería
esperar que ese diferencial se mantuviera constante, si es que ese diferencial responde
a las diferencias de liquidez entre los bonos a largo plazo y los bonos a medio plazo.
Como es más ilíquido estar invertido en un bono a 10 años, que en un bono a 2 años
tiene sentido que los inversores reclamen un tipo de interés superior, en el bono
a 10 años que en el bono a 2 años. Lo que no se entiende es por qué ese diferencial
por ilíquidez se reduce. Si pongamos por caso los inversores reclaman 100 puntos básicos
extra por estar invertidos a 10 años en lugar de estar invertidos a 2 años y el tipo de
interés de la deuda a 2 años sube al 0,7%, pues entonces la deuda a 10 años debería
subir al 1,7%. No ensanchar el diferencial, pero sí mantenerlo, pero lo que estamos viendo
es que la deuda a 10 años no sube o apenas sube de tal manera que el diferencial entre
ambos tipos de deuda se reduce. Y aquí solo se me ocurren dos explicaciones. La primera
que es la más popular entre los círculos financieros es que el mercado, los inversores,
están anticipando recortes de los tipos de interés en el medio plazo. En el corto plazo
tendríamos una subida de tipos de interés, pero dentro de 3, 4 o 5 años tendríamos
reducciones de los tipos de interés. Y, por tanto, esas reducciones a medio plazo en los
tipos de interés ya se están dejando sentir también en la deuda a largo plazo, en los
tipos de interés de la deuda a largo plazo, que no están subiendo a pesar de que los
tipos a corto plazo si suben. ¿Y por qué? Pues porque los tipos a medio plazo no suben
sino que incluso bajan. ¿Por qué razón el mercado podría estar anticipando una bajada
de los tipos de interés en el medio plazo? Pues porque anticipa una ralentización del
crecimiento económico global y, en particular, del crecimiento económico estadounidense,
quizá incluso provocado por la subida de los tipos de interés que va a ejecutar previsiblemente
la Reserva Federal durante los próximos meses. Y, claro, si hay una ralentización del crecimiento
económico a medio plazo, si la inflación a medio plazo está bajo control, pues lo que
cabe esperar es que la Reserva Federal baje los tipos de interés en el medio plazo.
Pero hay una segunda posible explicación, no del todo incompatible con la anterior,
de por qué el diferencial entre el tipo de interés de la deuda a largo plazo y el tipo
de interés de la deuda a medio plazo se está reduciendo. Y es que se esté reduciendo
la prima de liquidez. Es decir, que los inversores no exijan tanta compensación por tener deuda
a largo plazo en lugar de tener deuda a medio plazo o a corto plazo que antes. Incluso
podría llegar a darse el caso que algunos inversores consideren que es ventajoso tener
deuda a largo plazo en lugar de tener deuda a corto plazo. En lugar de una prima de
liquidez podríamos hablar para algunos inversores de una prima de solidez. ¿Y por qué los inversores
pueden estar exigiendo una compensación más baja por tener deuda a largo plazo en lugar
de deuda a medio o a corto plazo? Pongámonos en los zapatos de un inversor que quiere
traspasar su patrimonio financiero desde la actualidad al largo plazo, es decir, que quiere
conservarlo y a ser posible incrementarlo un poco o al menos no perder demasiado en
el largo plazo. ¿Dónde invierte ese patrimonio si no es en el mercado de bonos a largo plazo?
Tiene por simplificar tres opciones. Por un lado, invertirlo en el mercado de bonos a
corto plazo. Si es verdad que los tipos de interés a corto plazo van a subir, sería
ventajoso invertirlo en ese corto plazo para beneficiarse de la subida de tipos de interés
y cuando venza el corto plazo comprar una nueva emisión de deuda a corto plazo que siga
abonando altos tipos de interés. Pero si existe incertidumbre sobre cuáles van a ser los
tipos de interés a corto plazo en el futuro, ese inversor puede preferir no jugársela
y cerrarse la actual rentabilidad que están abonando los bonos a largo plazo. Otra opción
sería invertir en el mercado inmobiliario y otra opción sería invertir en el mercado
de renta variable. Ambos activos son activos que típicamente permiten transferir patrimonio
a largo plazo. Ahora bien, ¿qué sucede si en esos dos mercados existe o se puede temer
que exista una burbuja en sus precios? Es decir, si cabe la posibilidad de que esas burbujas
pinchen en el medio plazo, pues obviamente que ningún inversor va a querer dar el salto
a estos mercados en la actualidad, porque si compras ahora vivienda o si compras ahora
acciones y el precio a medio plazo pincha en un 20% o un 30%, entonces habría sido
mejor mantenerte en el mercado de bonos y comprar ladrillo o acciones cuando esos mercados
hayan pinchado que no oposicionarte ahora largo en esos mercados comiéndote cualquier
pinchazo de precios que pueda surgir en el futuro.
Como he dicho, esta segunda opción no es incompatible con la anterior, porque si hubiese
un pinchazo de una posible burbuja inmobiliaria o de una posible burbuja bursátil, evidentemente
la economía se ralentizaría mucho, habría una crisis económica que llevaría que el
gasto agregado se contradiera, que llevaría, por tanto, a que la inflación se moderara
y que llevaría, por tanto, a que la reserva federal bajara sus tipos de interés a corto
plazo, de modo que estaríamos en el escenario 1 en el que la inflación se modera, el crecimiento
se ralentiza y la fe baja los tipos de interés a corto plazo, pero que sea compatible con
la anterior no significa que sea idéntica a la anterior, aunque no haya ningún pinchazo
de ninguna posible burbuja, puede haber un colectivo de inversores que no estén dispuestos
a dar el salto desde la renta fija a largo plazo, a la renta fija a corto plazo, o a
la renta variable o al mercado inmobiliario, simplemente porque consideren que son mercados
que conllevan un riesgo mayor para ellos que mantenerse ahora mismo en la renta fija a
largo plazo, y si eso es así, si hay una cierta resistencia a abandonar el mercado
de deuda a largo plazo, pues entonces, por mucho que suban los tipos de interés a corto
plazo, los inversores a largo plazo no van a vender sus bonos, si no venden sus bonos
no van a subir los tipos de interés a largo plazo, y si no suben los tipos de interés
a largo plazo y si suben los tipos de interés a corto plazo, el diferencial entre ambos
se estrecha. En definitiva, el mercado anticipa subidas
de tipos de interés en el corto plazo, pero no nuevas subidas de los tipos de interés
en el medio largo plazo, incluso recortes, bajadas, nuevas bajadas de los tipos de interés
en el medio largo plazo, pero, por supuesto, toda esta expectativa del mercado se fundamenta
en una premisa, y es que, por una razón o por otra, la inflación va a permanecer
bajo control en el medio largo plazo, algo que, desde luego, no es en absoluto imposible.
De hecho, en un vídeo anterior ya explicamos que había tres escenarios sobre qué podría
ocurrir con la inflación en el medio largo plazo, y en dos de esos tres escenarios,
la inflación terminaba controlándose. Pero si los bancos centrales en general y la
Reserva Federal en particular no fueran capaces de controlar la inflación en el medio largo
plazo, entonces, evidentemente, todas estas expectativas de qué sucederá con los tipos
de interés a medio largo plazo no serían en absoluto indicativas de lo que terminará
sucediendo en el mercado, si la inflación se descontrola por necesidad a corto, a medio
largo plazo, los tipos de interés nominales subirán.